2015年的三个经济噩梦和你有关

【看中国2014年12月14日讯】伴随着美联储逐步退出量化宽松，美元一枝独秀节节攀升；而随着欧洲央行和日本央行相继放松银根以刺激经济增长，欧元和日元则频创新低、跌跌不休。

与此同时，随着贵金属、原油价格的走低，澳元等商品货币一路下挫；而受到中国经济平稳增长的支撑，人民币汇率止跌回升，表现坚挺。那么2015年全球的经济形势如何呢？

近日高盛的经济学家认为，新的一年美国经济将继续以高于趋势水平的速度增长，并继续给全球经济复苏带来最强有力的支撑。

油价下跌、财务状况改善以及信贷环境一定程度的放松，将帮助日本、欧洲以及除中国以外的新兴市场经济实现改善。高盛预计2015年全球经济增速将“略高于”2014年。

然而，全球经济也并非一片大好，2015年的三个经济噩梦将和你有关。

中国信贷危机

野村证券提供的表格显示，全球金融危机以来中国债务快速累积。

当前，中国影子银行放贷规模持续增长，导致高风险贷款增加，推升了房地产价格，加剧了中国信贷危机风险。如今，随着房地产价格下跌，待售商品房库存增加，很多中小型房地产企业不能及时回笼资金，或被迫选择违约。

在某些方面，如今的中国像20世纪90年代早期和中期的日本，或2007-2008年的美国，当时日本和美国均处于房价过高引发的金融危机前夕。不仅许多房地产公司可以获得大量贷款，在中国只要有地产作为抵押很多企业都可以贷到款。

现在，房地产市场疲弱和中国企业创纪录的杠杆率，已经成为中国股市和债市投资者最大的担忧之一。杠杆率上升，将可能导致银行和非银行贷款违约数量增加，限制了金融机构未来放贷的能力。在中国，从水泥、煤炭到造船和钢铁等行业均出现大量产能过剩。

野村驻新加坡亚洲利率策略主管Wee-KhoonChong表示，中国的主要违约风险来自于投入到基础设施建设、房地产和矿业项目中去的信贷爆炸式增长，有些项目的资金已经收不回来了。

预计今年还会出现更多中国公司或者地方政府债券违约的案例，但是预计这并不会导致金融体系的系统性瘫痪。

摩根大通经济学家DavidHensley表示，2008年中国国内银行贷款还不到GDP的100%，但是到今年8月份已经膨胀至GDP的139%，年均增长6.7%，为截至目前新兴市场国家最快。如果加上非银行贷款，中国贷款总额或接近GDP的200%。而印度国内银行贷款仅占GDP的55.6%，年均增速为1.2%。

中资企业已经成为全球高收益债券的最大发行主体，摩根士丹利数据显示，中资企业已经发行了逾1800亿美元债券。房地产、矿业和材料等行业评级较低的企业所面临的情况，如今比2008年还要糟。

分析师表示，杠杆率（7倍）处于历史新高，而利息偿付率创纪录新低。事实上，许多开发商在寻求融资时，因现金流不足，更多采用股票偿付债务。

荷兰国际集团新兴市场策略师Maarten-JanBakkum近日表示，中国的债务动态非常危险，目前这种状况不可持续，如果不启动去杠杆进程，系统性风险会上升，中国很可能会在未来12个月出现重大金融问题。

花旗集团驻香港的高级中国经济学家丁爽表示，中国央行面临两难，一方面，央行是政府的职能部门，必须尽力保增长；另一方面，它比其他政府部门都更清楚债务升高的危险。这个平衡很棘手。

中国在努力将经济调整到更平衡的模式，尤其是通过央行努力限制信贷增长。不幸的是，这伴随着更为广泛的经济放缓现象。然而也有一些分析人士指出，如果信贷一再放缓给经济造成持续负面影响，中国政府可能会投放新一轮货币刺激，这又将使中国陷入高信贷风险的恶性循环。

中国经济快速下滑和崩盘风险近六年来一直存在。经济学家MichaelPettis认为，中国经济既不适合软着陆也不适合硬着陆，这只是中国政府面对经济下行的两个选择。

Pettis称，中国可以选择让信贷增长放缓，经济增长将更加健康，但必然会导致GDP增速放缓；或者允许一定的信贷增速以防经济进一步下滑，不过，一旦信贷增长失控，经济也会崩溃。

由于央行降息以及中国股市飙涨，信贷快速增长，中国似乎并没有控制住这种趋势。Pettis曾警告称，通过研究中国过去几次重大增长奇迹发现，每次悲观人士都预测中国要适应经济增速放缓。

结果证明这种预测是错误的，因为实际的经济增速比他们预测的还糟糕。Pettis认为，中国政府并不会慌乱应对经济增速放缓。一些悲观人士则认为，中国增速大幅下滑将拖累全球需求。

新兴市场债务危机

国际清算银行（BIS）在其季度报告中警告称，美元持续反弹可能损害某些企业的信用度，从而暴露出新兴市场的金融脆弱性。

该行指出，新兴市场企业通过发行美元证券大举借款。新兴市场借款人总共发行了2.6万亿美元的国际债务证券，其中四分之三以美元计价。跨国银行向新兴市场经济体发放的跨境贷款达3.1万亿美元，大部分以美元计价。

该行货币和经济部负责人克劳迪奥博里奥表示，如果作为主要国际货币的美元继续走高，有可能加大债务负担，从而暴露出货币和资金错配。如果美国利率正常化，财务收紧只会更加恶化。

在全球许多国家尤其是发展中国家，大多数企业持有以美元计价的债务。尽管日常交易以比索、第纳尔或法郎结算，债务水平仍取决于美元升贬。美元贬值对这些企业是好消息，债务实质上减轻，企业以更少的本币来偿还债务。美元升值则是噩耗，企业要以更多的本币来偿还债务。

这不会是美元走强引发的新兴市场第一场危机，20世纪90年底末亚洲金融危机和80年代拉美经济危机都是美元牛市所致。

摩根士丹利前经济学家谢国忠(AndyXie)曾指出，美元牛市或引爆新兴市场紧急危机。无独有偶，今年的日内瓦报告称全球债务飙升，新兴市场债务水平比经济危机初期还高。

虽然新兴市场股市几乎没有增长（实际上比2007年股市市值还小），但债务却激增。新兴市场债务危机是比股市崩盘更严重的系统性风险。

后金融危机时代，各个本身存在漏洞的经济体逐个为美国买单，从南欧到新兴经济体。

全球经济与货币寒潮的到来，可能倒逼中国政府采取两项措施：一是加快改革步伐，提振国内购买力；二是实行相对宽松政策，继续紧缩将提前挤破房地产等泡沫。

与1997年东南亚金融危机相似，中国央行将保持人民币汇率的稳定，上下浮动区间不会太大，为实体经济提供支撑。

汇率下降，通胀上升，开始加息，抛售美元。新兴市场苦苦支撑。中国不可能一枝独秀，只能在政策上力挽狂澜。

此次新兴市场危机将挤破一些中小国家货币泡沫，但美元与黄金以及制造链条，还能为中国经济与货币提供数年支撑。中国的局部风险仍存在，风险还非常大，影子银行、三四线城市房地产，可能是局部泡沫崩溃开始的地方。

欧元危机2.0

欧元区局势在恶化，嘉盛集团(Forex.com)研究主管、分析师KathleenBrooks发出警告称，由于希腊10年期国债收益率持续在远高于7%的水平上方运行，欧元区主权“债务危机2.0”可能来袭。

欧洲确实无法再承受更多大冲击。欧元区正在全力提振经济或提升通胀率，实现经济复苏。欧元区确实无力承受经济重回衰退和通缩的重大打击。

希腊明年2月将举行总统选举，但票数似乎不够。总统当选需得到议会300名议员中至少180名议员的支持，而希腊执政联盟在议会中仅有155个席位。

如果票数不够，激进左翼联盟党（Podemos）有可能在提前选举中胜出（基于当前民调）。激进左翼联盟党主张废止救援协议，这可能导致希腊债券价格大跌，收益率飞涨，与其在经济危机期间的所作所为相同（迅速抬高发债成本）。

激进左翼联盟党并不是南欧唯一的反紧缩政党，西班牙的社会民主党也是。社会民主党在西班牙政治民调中时常位居第一。

虽然2012年德拉吉对欧元区外围国家国债的担保暂时终结了上一场危机，但欧元体制的根本缺陷并未得到解决。劳动生产率的差异使得欧元区内部形成债权国和债务国并立的格局，利益冲突造成欧元区内部相互指责。

债务国指责欧元体系最大受益者德国不负责任，而德国指责外围国家懒惰挥霍。实际上，这一切都是统一货币政策的错误激励所致。

在金融危机之前，所有欧元区国家的债务都被视为等同，享受与德国一样的借贷成本，而统一汇率又造成生产率较低的外围国家没有竞争力(无法通过货币贬值来进行调整)，只能诉诸消费和借贷。

从长期来看，欧元区的出路只有一个，那就是发行统一债务，各国让渡部分财政主权，走向联邦化。

否则，欧元到底有多长寿命，仍是一个未知的问题。市场不会永远平静下去，一旦投资者对欧元区(尤其是法国和意大利)的经济前景和结构性改革失去信心，违约风险将会立即反映到国债收益率当中，而长期居高不下的失业率(尤其是年轻人失业率)对于欧洲的稳定和民主体制也是一大挑战。

在需求不足和外围国家紧缩之时(现在除了德国，其他国家都是外围)，德国应该承担起刺激需求的责任，通过本国扩张性的财政政策为外围国家制造需求。

再或者，欧洲央行通过干预外汇市场让欧元迅速贬值到平价，以获得外部竞争力。但这两种做法对于德国来讲都意味着牺牲自己的利益，就算默克尔同意，德国选民也不会同意。

但是，如果欧元区陷入主权“债务危机2.0”，中国经济可能面临更大风险，并打击国内投资者信心。

事实上，欧美经济的减速或衰退对中国的影响最主要通过贸易、大宗商品价格和投资信心三个渠道。贸易渠道的冲击是，欧美经济增长每下跌1个百分点，中国出口增长就要下跌6个百分点。

另外，通过可计算一般均衡模型（CGE）进行了分析的结果表明，如果欧美经济下降两个百分点，中国的海运行业的名义收入会下降13%、航空运输业收入下降11%、电信设备行业收入下降10%，而教育、医疗、公用设施行业的收入则受影响较小，名义收入下降幅度都在2%以内。

欧美经济影响中国的另外一个渠道就是大宗商品市场。和欧美经济相比，中国经济中的工业，尤其是重工业的比重较大，因此大宗商品价格的变化对中国工业的销售收入和盈利水平有比较大的影响。

平均来说，欧美经济增长率每下降1个百分点，国际镍价会下降10个百分点以上、铜价下降6个百分点、原油价格下降4个百分点。大宗商品价格的下跌会直接冲击中国能源和原材料企业的利润、生产和投资。

关于投资信心渠道，主要是全球股市和大宗商品价格下跌，会增加经济下行的预期，打击国内投资者信心。这点在出口制造业和地产业的影响尤其明显。2008年下半年的金融危机中，中国企业家预期指数曾一度从130大幅下降到80。

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