中国股市长期存在着令人困惑的现象

【betway必威体育官网 2017年3月29日讯】在中国股市长期存在着令人困惑的现象，中小盘股票长期显著跑赢大盘蓝筹股票，中国股市机构投资者（以股票基金为代表）长期平均更多持有大盘股，而散户投资者更多持有中小盘股，最终，机构表现却长期显著战胜散户。

为了挖掘这些现象背后所蕴藏的深层次原因，笔者所主导的课题小组针对400多家主动管理型和股票型基金从2003年至2015的持仓动向和收益表现进行运算分析，并对上市公司重要股东持股情况及变化作了深入调查，根据其研究而形成的关于中国股票二级市场有效性的论文《中国股市不对称信息的价值与分布：针对股票基金和重要股东的研究》（Private Information in the Chinese Stock Market:Evidence from Mutual Funds and Corporate Insides，该论文在2016亚太年金融与银行业会议上获CFA最佳论文一等奖）。

该研究指出，一个二级市场的有效性与信息的分配和定价机制息息相关。首先，有效的市场应该公平分配相关信息(relevant information)到所有市场参与者。这与金融业的法律法规及其执行强度很有关联。如果法律法规严惩内幕交易(inside information)，那市场参与者即使有内幕信息也不敢通过其交易获利，市场的信息分配就更公平。其次，市场参与者应有能力及时准确的分析相关信息并通过交易来影响资产定价。这与市场参与者的成熟程度挂钩。如果受过金融投资教育的参与者占比越高，那大家对于资产定价的把握就越精准，资产定价的合理性也就越高。

这两个概念其实与投资学有非常紧密的挂钩。要想成为一个能长期战胜市场的投资者，无非需要两个条件：快速取得相关信息和准确分析相关信息。一个成熟有效的二级市场是很难被战胜的。

原因其一：市场公平及时向所有参与者分配相关信息，所以在取得信息这一关上很难胜出。

原因其二：市场参与者普遍懂得如何参考相关信息给资产定价，所以在分析信息这一关上也难胜出。这在美国的股市已经淋漓尽致地体现了出来。

举例美国的股票基金(stock mutual funds)，回顾过去二三十年，它们的总体表现只与市场持平。当然也有大家耳熟能详的基金经理能长期战胜市场，但他们毕竟是少数。

笔者还通过研究对中国股市有效性有了一些发现。第一：中国股市中机构投资者（以股票基金为代表）长期跑赢市场。总体上，股票基金跑赢市场平均回报。在控制了市场风险因子后，股票基金总回报年化战胜市场6.50%，扣除费用后还战胜市场4.75%。这个发现与美国市场的结果大相径庭，或许与中美市场中机构散户比例相关。比如在中国股市，散户交易量占市场交易量的85%左右。但在美国股市，散户交易量占市场交易量的10%都不到。遗憾的是，中国的散户在两条起跑线上都输给机构。其一：在信息采集上，机构往往具有强大的数据库支撑，能在第一信息摄取相关信息，而散户则相对迟缓。

其二：在信息分析上，机构可以雇佣金融专业人士为其分析数据并操盘下单，而散户则又处于弱势。所以在中国这样一个散户主导交易的市场，机构打败散户并且战胜市场是一个必然的结果。

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