中國企業私募債券違約嚴重 投資者面臨損失

投資者對中國企業的大量非公開投資正在出現虧損，三四年前看上去肯定會賺錢的項目陷入了麻煩。

這些投資者在預期中的首次公開募股（IPO）和較高的股市估值前，買入了傳統的債券和可轉債。

受對沖基金旺盛需求支持，非公開發行的高風險、高收益債券和可轉債市場於2006和2007年在亞洲興起。交易觀察者表示，此類交易不順的原因不盡相同，但總體來說，它們顯示出投資中國和亞洲其他地區的風險可能高於違約數據所顯示的情況。

虧損很難追蹤，因為許多這樣的交易不被報導，涉及的投資者通常行事謹慎，比如對沖基金和私募股權投資公司。

公司債務清算企業保華顧問（Borrelli Walsh）公布，在新加坡股市上市的從2005至2008年出售可轉債的11家中國企業中，超過一半目前不能償還債務。其中包括中國嶸燊集團有限公司（China Milk Products Group Ltd.）、德龍控股（Delong Holdings）和天圜營養集團（Celestial NutriFoods Ltd.），它們均向新加坡證交所官員披露了自己的問題。

根據Dealogic數據，這些問題公司總計至少發行了 7億美元可轉債。

投資者不願將債券轉換為股票，因為當前股票價格低於債券的轉換價格，這將使他們蒙受損失。一些企業中正與債券持有者進行償付談判。

另一個例子是峻煌生化科技集團有限公司（China Sun Bio-Chem Technology Group Co.），該公司今年被新加坡證交所摘牌，此前普華永道會計師事物所（PricewaterhouseCoopers）不能證實銀行、以及價值9.29億元人民幣 (以當前匯率計算合1.37億美元)的應收帳款餘額的存在。該公司自那起努力償付其1億美元可轉債的投資者，這些可轉債是在2006年由摩根大通（J.P. Morgan Chase）幫助發行的。

根據標準普爾（Standard & Poor's）數據，亞洲公開發行的投機級公司債券違約率去年為5.9%，低於全球9.2%的違約率和美國10.9%的違約率，但交易觀察者說，如果把亞洲非公開發行的債券包括在內的話，違約率要高一些。

無力償債的企業的數量之多促使新加坡證券投資者協會(Securities Investors Association of Singapore)請求中國政府規範部分企業，因為新加坡沒有這樣做的許可權。該協會今年一直在與北京有關部門會談，不過不清楚它們討論的有哪些企業以及可能的規範措施有哪些。

凱易國際律師事務所(Kirkland & Ellis)駐香港合夥人戴義(David Patrick Eich)說，在中國，交易出問題的方式非常多，機率也非常高。問題各種各樣，從客戶對產品的需求較低，到發起人對前景過於樂觀。他說，我在中國還從來沒見過因為同樣的原因而失敗的交易。

很多受到衝擊的企業都是中小型公司，它們沒有更大的公司所享受的財力支持。

一個即將進行IPO而以破產告終的例子是，中國乳製品生產商湖南太子奶集團今年被清盤。該公司有英國私募股權公司英聯投資(Actis)、摩根士丹利(Morgan Stanley)和高盛集團(Goldman Sachs Group Inc.)的支持。其中，摩根士丹利沖銷了對其1,500萬美元的投資。該公司還欠包括蘇格蘭皇家銀行集團(Royal Bank of Scotland Group PLC)、新加坡星展集團(DBS Group Holdings)和花旗集團(Citigroup Inc.)在內的債權人至少人民幣3億元。

市場觀察人士預計中國房地產業的部分領域在醞釀著更多的痛苦；作為政府遏制房地產業過熱的努力的一部分，該行業的銀行貸款被切斷。普衡律師事務所(Paul Hastings)駐北京合夥人羅斯坦(Joel Rothstein)說，去年中資銀行發放的貸款將數樁房地產交易從違約的邊緣拯救了回來。

羅斯坦等人說，目前，放貸機構選擇「掩耳盜鈴」，給企業延長6到12個月的時間來試圖「治癒」違約問題。

中國的債權人尤其容易受到衝擊。中資企業不許向海外債務提供抵押品，因此債權人沒有太多的擔保。

圍繞亞洲鋁業控股有限公司的擔憂尤其突出。在清盤之前，該公司曾試圖以票面價格百分之幾的價格回購債務，不過沒有成功。包括對沖基金Stark Investments、美國銀行美林(Bank of America Merrill Lynch)和Och-Ziff Capital Management Group LLC在內的債券人已經對本可以從該公司回購中收回的東西感到不滿了，然而最後獲得的還要更少。

戴義說，只有當把發行人置於違約中、你可以得到什麼東西的時候，違約才是有價值的。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)