曾經有一個小段子,說的是死刑犯和警察的故事。警察執刑,第一槍沒響,第二槍又是卡彈,第三槍還沒有扣扳機,犯人一下就跪在了警察的面前,抱住警察的大腿哭著說,大哥,求求你把我勒死得了,這個樣子太嚇人了。
生活中,類似的情景其實很多,比如,一直沒有落下來的加息的那只靴子就是這樣,儘管這隻靴子在大家的頭上懸了快一年了,但是畢竟還在那懸著,每一次拿出來說事,總歸會引起市場的波動,也正因為只要拿出來說事就會有反映,所以就總被人反反覆覆地拿來說事。狼來了的喊聲總是不絕於耳。
現在有兩個問題需要明確,一個問題是狼會不會來？另一個問題是狼有那麼可怕嗎？
對於第一個問題答案似乎是明確的,狼早晚會來,不同的是早來還是晚來,是年底之前就來還是要等到明年初再來。早來有早來的道理,畢竟CPI已經達到4.4%,距離大家放寬的標準4.5%只有一步之遙,11月份的數據還沒有出來,恐怕只多不少。換句話講,通脹預期的管理並不成功,CPI越管越高,負利率的壓力也就越來越大,原來指望每一次公布的數據都是高點,沒想到還有更高在後面。
晚來有晚來的道理,因為以GDP為代表的經濟增速今年第一季度以來一直呈現減緩的狀態,第四季度破9%的概率很大,明年第一季度順勢破8%也不是不可能的,如果沒有相應的措施,第二季度破7%也並非天方夜譚,而中國這麼一個轉型社會,經濟增長一旦失速,各種社會問題和矛盾都有可能發生,中央政府對於破7%恐怕也難以承受壓力,在這種情況下加息只會起到雪上加霜的作用,經濟一天沒有進入上升通道,加息就一天沒有充分理由。
但是,情況總是隨時隨地在起變化的,第一個變化出現在PPI上。我們知道這個工業品價格指數是CPI的先行指標。CPI在5月份突破3%以後,一直在漲,但是PPI在5月份見高7.1%以後卻一直在跌,其中6月是6.4%,7月是4.8%,8月是4.5%,9月份已經跌至4.3%,10月卻出現止跌回升達到5%。與此同時,PMI,也就是經理人採購指數11月達到了55.2%,出現了連續四個月的持續回升。PPI和PMI的走勢是否暗示著經濟下滑的態勢出現了拐點呢？如果是,那麼是否意味著提前進入新一輪的景氣週期呢？如果這個判斷成立,那麼加息的消極影響就可能得到對沖,進入加息週期就是可以接受的選擇。
2010年在寬鬆的貨幣政策下我們存款準備金率都提了4次,達到18.5%的歷史水平,對沖流動性一直迴避加息,很大的一個原因是擔心加息之後,中外的息差成為熱錢流入中國的動力,屆時流動性的壓力會更大。事實上,根據余明博士作的博士後工作報告「中國貨幣沖銷工具的選擇與安排」,匯率驅動和資產價格驅動才是影響資本流入中國的重要原因,人民幣升值和資產價格上漲形成的豐厚利潤空間是短期資本進入我國的主要驅動因素,而利率驅動對短期資本流動的影響不顯著,相反,加息有助於抑制資本價格的泡沫化和信貸的過快增長,壓縮熱錢流入導致的資產價格上升預期。想一想也是,國際熱錢也是有融資成本的,如果僅僅為那麼一點利率之差有必要進入中國嗎？進入了中國又等得起嗎？也就是說,加息並不像大家想像的那麼可怕。
中共中央政治局會議為2011年確定的政策基調也似乎為加息作輿論準備,一方面是堅持積極的財政政策不變,另一方面把貨幣政策由適度寬鬆調整為穩健,同時強調宏觀政策的針對性、靈活性、有效性。如果真的加息了,一切預期就反而明朗了,既然如此,晚加不如早加,投資者實在經不起反覆折騰,因為太嚇人了。
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