何清漣：中國債市將迎來外資「解放軍」(圖)
中國銀行業監督管理委員會（圖片來源:美國之音）
【看中國2016年10月07日訊】西方國家反全球化思潮開始出現，中國作為全球化最大的受益者，一直在反對普世價值，但臨到反全球化思潮涉及經濟層面時，中國大概會堅決捍衛全球化。且不說中國成為「世界工廠」時的昔日輝煌，就以中國金融系統的第二輪天量壞帳的化解並扭虧為盈為例，就是依靠西方金融巨頭做為「戰略投資者」來解救的。如今，中國債市可能又需要外資成為「解放軍」，而機會也真來了，據《金融時報》9月30日消息，德銀（Deutsche Bank）調查顯示，外國基金經理打算在未來一年將其對人民幣債券的投資增加一倍。
外資將充當中國債市「解放軍」
中國的國家債務很龐大。僅2015年全年，中國債券市場共發行各類債券22.3萬億元，較上年同期增長87.5%，增速較上年同期上升55.2個百分點。目前，中國債市的規模在世界上排名第三，僅次於美國和日本。美國債券市場的規模為35萬億美元，日本為11萬億美元。據投行分析師們計算，未償還的中國在岸債券總值約7.5萬億美元，大致相當於整個新興市場債市其餘部分的規模。
目前，全球債市投資進入負收益期。早在今年1月，全球負收益率國債規模已達5.5萬億美元，6月底翻倍，高達11.7萬億美元，其中，日本、德國、瑞士的國債均為投資者提供負收益率。相比之下，10年期中國國債的收益率約2.7%，最受青睞的美國主權債務收益率只有1.6%，這種高收益率備受投資經理的青睞。
中國政府抓住了全球債市低迷這一時機，迅速開放在岸債券市場。今年5月，中國政府開放國內債券市場，允許國際投資者通過政府任命的所謂代理銀行買入在岸債券，而不必按照合格境外機構投資者（QFII）制度申請投資額度。7月31日，央行發布《關於境外央行、國際金融組織、主權財富基金運用人民幣投資銀行間市場有關事宜的通知》，進一步放開境外機構進入銀行間債券市場，要點有：一、審批制改備案制。二、投資額度放開，相關境外機構投資者可自主決定投資規模。三、交易品種拓寬，境外機構不僅可以參與現券、回購，還可以參與借貸、遠期、利率互換和遠期利率協議等交易。
以上措施意味著境外投資者在中國債市的投資流程得到精簡，今年3月，中國農行香港分行、中國建行香港分行、花旗銀行香港分行、三菱東京日聯銀行香港分行等八家獲准進入中國債市，後陸續擴充至約20家，匯豐、渣打和德意志銀行均成為代理銀行。
接受德銀調查的投資者表示，他們計畫在未來一年把各自對人民幣債券的配置增加一倍，超過25%的受訪者已經申請註冊或選定了一個代理，還有40%正在尋找機會。
據德銀分析，境外投資者加快投資的主要考慮之一，是中國將被納入國際債券指數，這將迫使MSCI明晟這一指數追蹤基金購買中國的在岸債務。在德銀調查的受訪者中，五分之四的投資者預計這將在未來兩年內發生。
中國債市的不透明
中國經濟陷入龐氏增長，最明顯的標誌就是債務問題。麥肯錫全球研究院（MGI）一項針對危機後債務發展趨勢的研究報告指出，自2008年以來，全球債務總額增加了約60萬億美元。從2007年以來中國的債務增長了三倍，其總債務率達到282%，比其他全球主要經濟體都要高。
衡量一個國家或地方政府赤字與債務的指標，有赤字率、負債率和債務率等。赤字率是一年中政府赤字與當年GDP的比率，負債率是當年政府債務餘額與GDP的比率，而債務率則是當年政府債務餘額與可支配財力的比率。本文化繁為簡，只談債務當中最脆弱的部分，即地方政府龐大的債務。中國地方政府債臺高筑，早已是國際投行界人所共知的公開秘密。目前，地方債務規模逐年上升，但更引人注目的是政府承認的債務規模與實際債務之間的差距有多大。
根據國家審計署和中國財政部的數據，2012-2014年，中國的地方政府性債務分別為15.89萬億、17.89萬億和24萬億，地方債規模已經接近甚至超過了德國GDP。截至2015年底，中國政府債務規模總計26.67萬億，政府負債率約40%。
國際上對於這些指標有一些大致認可的警戒線，各國一般規定政府的債務率不得超過100%。中國社會科學院的研究報告《中國國家資產負債表2015年》一書的數據表明，2012年年底全口徑地方政府負債率為30.6%，債務率為112.8%。貴州省和遼寧省的債務率分別達到120.2%、197.47%，超過了全國人大常委會劃定的100%債務率紅線。
但是，以上數據只是中國政府公布的數據，而非地方政府實際債務數據。2014年，發改委官員李鐵對外公開說，地方債務上報數（18萬億）不及實際債務的一半數額。在地方調研時候，走了十幾個城市，他們說只報了10%，有些報了20%、30%。上報數超過實際債務50%的幾乎沒有。
國企債務其實也有類似情況，這種狀態導致中國總體債務不透明，今年8月，財政部發改委官員在內部研討會上基本承認，除了隱瞞債務的情況之外，還有不少隱性債務。也就是說，中央政府其實並不清楚地方債務到底有多少。
外資是否知道中國債市風險？
外國機構對中國債務規模的估算遠比官方數據要高。
國際清算銀行估計，2015年9月底中國總債務率（債務總額/GDP）為249%，其中企業債務率為170%，政府債務率為40%，家庭債務率為39%。麥格裡分析師維克托·什韋茨（Viktor Shvets）則估算出目前中國債務總額接近35萬億美元，總債務率為350%。
路透社發布的經濟信息當中，債務違約是其中重要一項。就在9月30日，路透社剛發布《2016年中國信用債違約一覽》，其中列舉了近百家國企、地方政府、銀行等金融機構發行的5年及以下債務違約資料。德銀的調查中，略高於40%的受訪者表示，他們對中國金融體系的穩定感到不安，但只有不到三分之一的人擔心人民幣大幅貶值的風險。
以上情況說明，不是中國債市本身風險降低，而是全球債息一跌再跌，凸顯了中國債市高息優勢。機構投資者為了尋覓高息資產，中國債券必然成為他們分散資產的較佳選擇。儘管中國10年期國債孳息率剛跌至新低2.66%，但對許多境外投資者而言，依然具有很大吸引力，畢竟日本、德國和瑞士等10年期國債孳息率已成負利率。
中國政府一直努力通過技術性方式化解日益嚴重的債務風險，這些方式包括地方政府債務置換、企業債轉股、債務證券化等，但所有措施都只能減緩而無法化解當前中國的巨大債務風險。尤其是後兩項都需要股民做接盤俠，而中國股民被2015年股市洗劫一空之後，已無多少財力，這時由外資來充當中國債市的「解放軍」，中國政府當然樂意之至。只是投資量與投資品種的選擇可能不會盡如中國政府的期盼，外資對投資品有自己的評估方法。外資最後是否能夠撐起中國債市的半壁江山，由可能的10%提高到50%，還只能是遙遠的期望。
常有人問我，中國經濟還能撐多久？我回答時總會提醒他們注意：與以往歷屆中國政權面臨的局面不同，中國經濟現在成為世界經濟的一部分，而且是非常重要的組成部分，這就注定外部影響對中國而言，是個極難預測但絕對不可忽視的參數。這次全球債市低迷、中國深陷債務泥潭亟欲解套之時，外資充當中國債市的「解放軍」就是一例。
(文章僅代表作者個人立場和觀點)