投資與週期 各個週期彼此循環加深(圖)

理解歷史與週期的最大好處，就是能夠知道自己身處何處。（圖片來源：Tierney/Adobe Stock）

【看中國2019年9月24日訊】我一般都是自下而上找企業的，所以過去很長一段時間裏週期問題都不是我關注的核心問題之一。因為我知道應對證券市場週期，最好的方式是理解歷史上的低點及高點，然後做出在歷史低點附近買入，就十之八九不會有大錯。比如如果我們在上證指數10PE附近買，即使跌倒8PE也沒啥可怕的，這是最有效而且是最簡單的應對方式之一。

理解歷史與週期的最大好處，就是能夠知道自己身處何處，這也是霍華德•馬克斯在《投資最重要的事》和《週期》裡反覆所強調的。其實馬克斯還強調一點，就是理解週期的成因。

曾經對週期的兩種錯誤理解

我不知道大家是天然地要去理解週期的成因，還是不會。至少我受芒格的影響，不願意對週期等宏觀層面東西的加以深刻的理解，也沒有花很多時間。但這一點明顯是有偏頗的。一個是對宏觀、對週期的理解有偏。另一個是對要不要去理解宏觀和週期的東西有偏。

先談第一個，週期與宏觀有交叉而又不僅僅是宏觀的的一部分。經濟週期、信貸週期當然屬於宏觀的範疇，但像豬週期、硅週期顯然不應該算是宏觀，最多算是產業週期。如果我們研究牧原股份，你很難不研究豬週期，而不太用研究到經濟週期和信貸週期等其他週期。所以研究具體企業的時候，有些週期是要研究的。同樣如果你研究汽車，要研究汽車的週期。

另外一個就是宏觀和週期的東西，在一定程度上是可以研究的，至少可以研究週期的成因和身處何處。比如馬克斯研究長期經濟週期的時候，利用勞動人口數乘以每人勞動生產率來確定。觀察人口跟勞動生產率就可以確定總體是向上與向下的。然後再考慮其他變數是怎麼暫時性影響人口，暫時性影響勞動生產率，就可以判斷短期經濟的變好還是變壞。

這種思維很簡單，但與我過去理解企業競爭優勢的方式是一樣的，先抓住最核心的，然後再疊加上次要的因素，從而最終給出一個企業定性的判斷。而不是像一個毛線團一樣不知道怎麼解。至少這個時候無論是經濟還是企業有什麼問題，問題出在什麼因素上，找到瞭解釋的理由。有一種讓人豁然開朗的感覺。也就是對我來說，宏觀的經濟週期不再是那麼捉摸不定，至少有抓住了，而且與具體分析企業的抓手一樣。判斷經濟週期成因與身處而出在某種程度上成為可能。在這個思路下，再回頭去看《逃不開的經濟週期》，有很多內容就看的明白了。

信貸週期的理解

當然，週期是有很多分類的。除了我上面說的長短期經濟週期，跟產業週期以外，還有就是信貸週期、心理週期、證券市場週期、房地產週期、更有什麼其他鬱金香週期等等，分類雖然很多，證券市場週期對我們做股票投資的人影響最大，感受也更直觀。我一開始就有談應對的方法。但去年就有碰到我們指數在週期的中部水平，怎麼辦？如果指數在低點附近，那麼什麼又有利於我們更好的判斷？這就是信貸週期。

信貸跟貨幣有關，但我覺得信貸不全是貨幣的事，還有就是跟政策是否在放鬆有利於信貸發生息息相關。所以我們常常聽到說中國是政策市是有道理的，其實美國也是政策市，是一樣的了。當政策有利於信貸發生的時候，自然對市場是有利的。儘管未必是同步，但一定是相關。這一點認識很重要。

還有就是信貸真真實實的放鬆的時候，跟社會融資規模的增速息息相關嗎，也跟利率關聯很大。這些都是要在特殊事件注意的。比如突然社會融資規模的增速增加，突然社會融資規模的增速下降很多，都會極大的影響整個證券市場。我覺得我們在這樣大開大合的階段，有點感覺就可以了，其他時間就不要管這個問題。不然又糾結了，我覺得我們無論研究週期，落腳點始終是企業，而不是至少而下判斷，要看企業好不好，夠不夠便宜，如果夠便宜又好，怕什麼週期嘛，對吧。

再者就是利率的重要性，需要值得我們重新評估。為什麼呢？第一，我們在企業的估值的時候，其根本比較標準就是利率，就是10年期國債利率。它如果很大變化，會影響到我們對企業的估值，雖然我平時一般把這個數值當成5%或者6%,但特殊變化的時候，這個經驗數據肯定就不靈了，也要知道為什麼，就是說利率是微觀分析企業與理解宏觀經濟的橋樑，而不再是兩個世界。

第二，利率高低直接影響到經濟的刺激，降息有利於經濟復甦。相反一個階段利率在全面走高，像去年有一段時間利率很高，就會嚴重抑制經濟跟影響金融市場股票的表現。我相信大家一開始理解利率的時候也不知道應該看什麼利率怎麼找吧，雖然基礎，但很重要，不懂怎麼辦，找優秀的人唄。當然我也知道匯率是重要的，不過始終得不到核心要領，以後還是要進一步學習。

在信貸週期這裡，還有一個很重要也很有用的經驗。那就是以信貸週期為中心，上看經濟週期，下瞄心理週期、證券市場週期。我覺得這是馬克斯書中的精華中的精華，一下子讓人找到怎麼突破週期的入口。在信貸週期關閉的時候，大家會發現大眾的心理週期都是處於負面的，好事也會找壞的解釋，相反信貸打開的時候，大眾的心理週期處於正面區域，壞事也會找好的解釋。同樣一件事理解是兩個不同的極端，這很有意思。經濟週期其實是規定了信貸週期，而信貸週期又會影響心理週期，進而影響證券市場週期，再彼此循環加深。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)