【专稿】膨胀的中国泡沫，潜在的金融危机 (二)

  

 中国现在的状况与1997~1998年亚洲经济危机的状况相同，因为同样有股市泡沫和房地产泡沫，同时都维持着固定的兑换利率

膨胀的股市泡沫

2月27日,中国的股票市场遭遇了一次重大的下跌,上海证券交易所下降8.8%,深圳证券交易所下降9.3%.两个市场共损失近1万亿元人民币，相当于中国2006年国民生产总值的5%。共有860只股票(共1,400只股票)实际下降10%,这是政府对股票下的每日下跌最高限额。

中国股票市场大跌影响到全球。什么因素造成了此次下跌？此次下跌是否将引发亚洲金融危机？ 以下可能是触发股票市场下跌的因素：

流动资金过剩将股市推向高位后获利回吐资金反向运动；
市场上传言将征收股票买卖的资本利得税；
人大副委员长程思危，著名经济学家吴敬连和谢国忠关于股票泡沫的讲话。

中国的股票市场尚未成熟。股票市场经常受政策变化的影响，个人投资者从众心理严重。中国股票市场不一定能反应中国经济发展状况。从2007年初以来，中国股票市场波动非常大。3月2日以前的38个交易日中，有20日（占53%），市场价值单日波动超过2%。关于股票资本利得税的传言及著名经济学家和政府官员的讲话使得2007年股市3次波动超过4%，接着就是8.8%的下跌。3月5日，《人民日报》引自国家财税局关于资本利得税的评论“这绝对是没有根据的”。

另一方面，过低的利率使市场流动资金充斥。同时,人们对人民币升值的预期吸引了资金的流入，为股票市场增大了流动性并提高了股市。年底分发的奖金也给股价推了一把。人们投资于股市一方面是基于其流动性，另一方面也想“超赶”日益增加的房地产价格。而且流入的现金往往来源于那些在银行、上市公司和大公司的高级官员。所有这些使股票价格增高。于是，由于股价如此之高导致下跌的前一天，200只股票（总数的1/7）涨停10%。中国股市经去年大幅上涨之后,投资者们已经感到暴风雨在即。专业机构投资者获利之后大批抛售,使股市在几个小时内蒸发数千亿元人民币。

同时,人民币的低估造成了大量的流动资金。虽然政府已经在2006年6月后两次提高利率并四次提高银行储备率（存款准备金比率），流动性过剩的信号频现。2月25日，中国人民银行在8个月内第五次提高储备率至10%。市场认为这是经济过热,政府进一步宏观调控的信号。这也许是导致投资者逃离股市的另一原因。3月19日, 中国人民银行在11个月之内第三次提高利率佐证了经济过热的判断。

中国现在的价益比(PE，即股价与股票收益之比)值高于40，远远高出投资者期盼的20。即使把中国较低的利率，人民币升值的期望考虑在内，价益比值仍然太高。这些将使中国股市持续波动。

泡沫随时可能破灭

接下来我们要谈的问题是这些泡沫有多大的风险？什么时候它们会破灭？预计泡沫破灭的时间比发现这些泡沫的存在要更有风险，而且致使泡沫破灭的原因多种多样。我现在还不能确定那种事件将导致泡沫破灭。但是，我们可以讨论泡沫为什么尚未破灭。什么因素支持了这些泡沫，什么因素可能导致它们的破灭？

中国房地产泡沫至今没有破灭的原因与中国银行体系尚未蹦盘的原因极其类似，中国银行体系的不良贷款比例非常高，按国际惯例早就垮了。中国人的储蓄很多，没法在其他地方存钱，因此加大了中国银行的现金流。房地产泡沫在前几年就存在，且涉及很多城市。主要原因是流动性过剩和被扭曲的收入分配。

中国现在的状况与1997~1998年亚洲经济危机的状况相同，因为同样有股市泡沫和房地产泡沫，同时都维持着固定兑换利率。不同的是中国有巨大贸易顺差而非贸易赤字。

如前所述，为了维系人民币的低估出现了流动资金过剩。大量的贸易顺差和外资流入迫使中央银行不得不去买美元以维系低估的人民币汇率。同时，中国的高储蓄加上在中国证券投资机会有限，这在客观也给房地产市场加了把干柴。中国股票市场对初始投资者是危险的，虽然成千上万的中国民众开始投资股市，但大部分中国人更喜欢固定资产。这就是大部份中国人投资房产的原因。

贫富不均是造成泡沫增长的另一个原因。财富集中在少数人手中，即使房地产高昂，富人也买得起。由于中国没有房产保有税（只有财产转移税），在缺乏资金的国家里投资房产能让富人有更多的回报。国家根深地固的腐败也加强了贫富不均,这使泡沫更加严重。

在未来几年中，人民币低估、高储蓄、巨大的贫富差距将加大泡沫的势态。同时，所有的这些都依赖于增长的经济。但是，一旦经济增长速度慢下来，股市将有反应，还可能过度向下发展。借钱炒股的公司将破产，很多人将失业。股票市场和房地产泡沫都随时可能破灭，由于破产的公司将无力还银行的贷款，失业的人将难还月供。所有的这些都可能导致金融危机。

除了股市泡沫和房地产泡沫，中国的金融体系的风险远高于亚洲金融危机时泰国、印度尼西亚、韩国、菲律宾等国家。中国银行的不良贷款比率臭名昭著。虽然中国官方数字显示此比率已从30%降到20%左右，现在的风险可能比以前更大。实际情况是，过去公司不能付贷款利息，银行可把此贷款记入不良贷款。但是，现在所有的城市都有所谓的“金融服务公司”，以极高的利息提供短期贷款，一般利息高达30%。他们主要为有流通困难，付不出利息的公司提供贷款。银行与这类公司“密切合作”，向他们提供有资金困难和付不出利息的公司名单，银行官员以此得到灰色收入。同时这样做账面上还可以降低银行的不良贷款比率。何乐而不为。因此，即使官方数据说不良贷款比例在下降，中国的银行风险实际在增加。银行体系的问题常常代表泡沫的风险，并会引发泡沫的破灭。(全文完)

作者简天伦为波士顿大学经济学博士、伊顿公司资深经济分析师

betway必威体育官网 首发

(文章仅代表作者个人立场和观点)