当中国的证券监管机构在周末期间公布新股发行新规时,它试图终结中国股市过去十年中表现不佳的局面。
21世纪最强的经济增长神话没能造就一次绝佳的投资良机。尽管中国的国内生产总值(GDP)迅速增长,但中国股票市场的发展却步履维艰。
之所以会有这样的反差,部分原因在于中国的首次公开发行(IPO)体制。在该体制下时常会出现新股定价过高的状况,从而有利于上市公司以及它们的承销商。而那些在交易首日买入新股的投资者则会出现亏损,如此一来,中国的广大普通投资者也就渐渐对股市失去了信心。
4月28日公布的改革内容包括加大上市前的信息披露力度,并让机构更多地参与定价环节。这些举措应该能为赌场一般的中国股市带来更大的稳定性。6个月前受命出任中国证监会(CSRC)主席的改革派人士郭树清还试图抑制内幕交易。
然而,他要与这样一个矛盾作斗争:在GDP高速增长的同时,与之相伴的往往却是股市回报率的低迷。这种现象是整个新兴市场的共性,尤以中国的情况最为典型。
财经评论员叶檀指出:“在市场上获利的主要是融资者,而不是投资者。绝大部分投资者都无法从市场上获利。”
如果中国的GDP是一款能够购买的证券产品,它将带来丰厚的回报。2000年至2011年期间,中国的年度经济产值增长了近四倍,这会使它成为世界上最超值的投资产品之一。
但GDP不是一种证券。上证综指(Shanghai Composite Index),一种名副其实的投资品,它的表现就要逊色许多。该指数在过去十年间上涨约46%,勉强与通胀水平同步。中国的经济增长如此之快而股市表现却如此乏力,这种状况究竟是如何造成的？
首先要指出,中国并没有偏离正常的轨道。GDP对于理解经济表现有着至关重要的意义,但对股市回报率而言,GDP的预测作用就要大打折扣了。正如佛罗里达大学(University of Florida)的杰伊•里特(Jay Ritter)及其他经济学家所指出的,GDP与股市表现之间并不存在一种稳定的关系。
至于快速增长的经济体为何屡屡让投资者失望,中国给出了两大重要原因。
第一个原因很简单——股市不够成熟。中国股市创建至今仅有20年时间,假若中国股市的表现和发达经济体中那些历史悠久的股市表现一样,人们反倒会倍感意外。上证综指成分股中,有许多权重股(包括几家大型银行)均是在2005年之后才上市。
另外,中国采取原始股逐步“解禁”的方式推进国企改革,导致现有投资者股权不断被稀释。中国流通股占股市总股本的比重已从10年前的约30%增至70%。
中国人民大学(People's University)教授赵锡军表示:“(最早)建立股市是为了给国有企业脱困服务。上世纪90年代后期才提出来要保护投资者的利益(等理念)。这些理念的改革现在还没有到位。”
第二个原因(如在其他发展中国家一样)是市场的法律和政治背景。改变这个因素的难度要大得多。从道琼斯指数(Dow Jones Indexes)2002年一项对中国股市的研究中可以明显看出,内幕交易会腐蚀市场。该研究显示,之前10年中大部分获利是在股价上涨的10个特定交易日内发生的。
由此可以推出,只有获知关键信息(通常与政府即将宣布的某项政策有关)的投资者能够获利。其他所有人都只是在碰运气。尽管自那以后中国已采取措施清理市场,但内幕交易仍十分普遍。郭树清已发起一轮新的治市活动。
投资者如今已对中国股市的不成熟和内幕交易习以为常了。经过过去十年差强人意的表现,如今的股市显然已更多地体现了各种负面因素。中国股市市盈率(按去年利润计算)现为14.7,已接近历史最低点,约与美国的水平一致。
在郭树清继续推进股市改革之际,中国股市趋于成熟的速度可以说在加快。郭树清的改革措施包括:向股市引入更多机构资金,调整IPO的定价体制,改变规则、降低上市公司退市的难度,等等。
驻香港的摩根大通资产管理(JPMorgan Asset Management)投资服务负责人杰夫-刘易斯(Geoff Lewis)表示,中国股市的可评估程度正在趋近于其他股市。
刘易斯表示:“你对中国的看法应该取决于你认为中国经济会软着陆还是会硬着陆。我认为结构性威胁或市场失灵的因素不应影响你对中国的看法。”如果经济的表现真的开始决定投资业绩,中国股市将真正展开一段新的旅程。
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