德國致命的自負

近日德國財政部單方面表示,從即日起至2011年3月31日對德國安聯集團等10家金融機構禁止裸賣空;同時設禁裸賣空的還有歐元國債和歐元國債的CDS。

從市場反應看,禁令已使全球金融市場頓時驚恐萬狀、亂象叢生。全球股市普遍遭遇重挫,歐元進一步下探至四年新低,美元持續走強,國際油價也破位下挫。旨在穩定歐元區金融市場預期、避免市場失控的德國禁裸賣空令,事與願違地向市場傳輸了歐洲金融市場已失控之訊息,其所引發的市場恐慌足以加速歐元區金融市場的流動性黑洞,歐元區金融市場將面臨有價無市的懸空局面。

究其原因,其一,德國政府高估了市場的失控程度。歐洲債務危機的蔓延不可避免地累及那些大量持有問題國債的金融機構,而德國金融機構涉足頗深,因此德國政府擔心投資者做空德國金融機構引發市場失控和扭曲性風險定價,不無道理。然而,對於規模達7.5萬億歐元的歐元區國債市場,拋售只是針對問題國債,德國國債不僅沒有出現流動性問題,而且還成為了主要避險品種——避險行為已使目前10年期德國國債收益率降至2.77%,甚至低於同期美國國債的3.36%。IMF估算,投資者的淨主權CDS敞口僅佔未償還主權債務總額的0.5%。

其二,最近市場因歐洲債務危機所表現出來的避險性拋售,使德國政府在重新反思和詮釋市場與自由定義時,習慣性站在市場過程自由的對立面。一方面,與焦頭爛額於危機應急的各國政府一樣,德國政府對市場自由重新詮釋的主旨:擇其利者而從之,不利者而禁止。但市場博弈的過程自由（當前歐洲金融市場恐慌性拋售問題國債）置政府於未來的巨大不確定性時,最便捷的手段就是限制市場過程自由——為交易自由設限,以斬斷市場恐慌性情緒的傳播渠道。另一方面,之所以德國單方面作出設禁裸賣空與其歷史傷痛直接關聯。大蕭條時期德國魏瑪共和國總理布呂寧為應對危機而採取的持續緊縮政策導致德國經濟危機加重和希特勒納粹上臺使德國滑入戰爭泥潭之教訓,依舊警示德國;同時1980年代的全球經濟滯脹以來,強硬的德國央行堅持幣值穩定政策,從而促使德國經濟持續健康發展之經驗。這些經驗教訓使德國政府無法容忍當前歐洲債務危機對歐元幣值穩定的威脅。

德國設禁裸賣空實際上是要求市場在過程自由博弈中採取合作態度以達穩定市場。在市場過程自由為基礎的市場定價機制中,非合作的投機博弈不可或缺——市場投機逼宮是保障定價信息透明暢通的市場法則。通過行善之手的強制設限來促使市場機制在過程自由中實現公平和維穩計畫是典型的認知障礙,直接破壞市場價格發現和資源配置的過程自由,導致市場價格無法出清,風險敞口無法有效覆蓋。

設禁裸賣空背離免於侵犯和決策自由這一競爭市場機制不可或缺的構成要素,是政府致命的理性自負。諸多理據佐證,即便是被凱恩斯主義者奉為圭臬的羅斯福新政,也只是為經濟自然復甦掃清障礙,既不是復甦本身的引擎,也與當前政府日益嚴峻的直接干預經濟不同。我們不反對危機應急下政府的干預,但前提是為市場過程自由掃清障礙,而非設置障礙。　

(文章僅代表作者個人立場和觀點)