中國地方債問題與金融危機原因相似(組圖)

香港大學經濟金融學院教授許成鋼:我的題目是討論中國的金融和財政的雙重問題，我主要強調的是關於地方債務的問題。我的看法，中國的地方債務問題將從現在起到不遠的未來決定中國金融穩定和金融發展的重大因素。

先簡單看一點點統計數字，截止到去年年底，全國的地方政府通過融資平臺直接或者間接以土地為抵押借債的總額是8萬億，當然有不同的統計口徑，有的統計超過8萬億，有的統計不到8萬億，大體上是8萬億，換句話說1.27萬億美元，這是什麼概念呢？相當於佔了去年全國銀行新發貸款總額的83%，如果做一點國際比較，美國全國財政刺激方案是7870億，我國這個數字差不多是美國全國財政刺激方案的兩倍，從數字上看，這是不得了的巨大數字。

下面看一下機制，在2008年全球金融危機裡面，我們得到了一個非常重要的教訓，金融危機背後的直接帶動原因是因為極其高的槓桿率，是歷史上過去沒有發生過的，比如說五大投行槓桿率都到了30%多，在金融危機發生之前。為什麼槓桿率會這麼高呢？這是一層一層的金融機構裡面由金融創新帶來的一層一層的不負責任的金融行為，無論是借貸還是貸出一方不考慮後果，後果在金融上是最終要破產。之所以可以這樣做，之所以可以不去考慮責任，實際上是這些金融創新的工具給了它這種安全的感覺，就是這種金融創新的工具把本來自己要承擔的責任想辦法推給別人，把原來內在風險推到市場，最後這個風險都還在那裡，積累在一起由市場承擔，由內在的風險外部化了。這是2008年全球金融危機背後的一個核心的重要的新機制，美國監管機制是在30年代建立的，這個監管機制在那個時間，2007、2008、2006年已經過時了，整個監管的基本原則、監管的手段、監管要看什麼，在面對這些金融工具的時候已經過時了，所以沒有辦法對應。

下面我想要強調的是，如果看一下中國地方政府債，和美國非常不一樣的機制，但是從行為上我們能看到一些相似之處，就是中國的地方政府也在進行金融創新，美國金融市場上金融創新以證券化，非常複雜的東西為代表，而在中國地方政府的金融創新就是創造金融平臺，在這個金融創新的條件下也幫助他們不要對自己做的這些事情負全部的責任，由這個辦法來提高槓桿率，而且中國發生的這個問題也是超出了中國金融監管和銀行監管的範圍了，當然這個銀行監管在一定程度上對這個是有一定責任，有一定的監管範圍的，但是這裡面更大部分的體制問題是超出了銀行監管範圍。

下面討論一下原因，當我說超出銀監會範圍的，我們想講制度上的原因。首先，中國政府投資主體是從哪裡來？這裡引用的數字是瑞銀的數字，我也用其他的來源大體上進行了一些核查，瑞銀的數字基本上靠得住，由於他們整理的很好，就引用了他們的數字。這裡可以看到，從1999年到2009年十年來，下面灰色的部分是中央政府的投資在全國政府投資裡佔的部分，到了08、09年，地方政府佔全國政府總開支的比例已經超過了90%，如果地方政府的投資佔全國投資總數 90%以上，錢從哪裡來，當然立即引出下面的問題。實際上中國的地方政府不僅僅是承擔了全國政府在投資方面開支的大頭，而且全國絕大部分公共品的提供是由地方政府提供的，看開支方面地方政府是政府投資的主體，又是中國提供公共品，公共服務的主體。看收入一面，自從1994年以來，中國地方政府在全國稅收的收入份額一直在下降，有三個大的台階，1994年是剛開始進行財政改革，然後1998年在這個方向上進一步減少地方份額，2002年再進一步減少份額，經過這幾步之後，如果我們看正規的稅收收入分配，地方政府在全國的稅收收入裡面佔的份額就變成了相當小，這就出現了非常基本的矛盾，在公共開支方面，地方政府是主體，但在收入方面地方政府佔的份額很小。另一方面，如果地方政府收入不夠支出，發達國家裡地方政府可以發債券的，但是在中國地方政府原則上不可以發債券。

這個統計數字大體表明，地方政府收入除以支出的比例時間序列，請大家注意1993年以後，從1994年可以看到大幅度下降，縱軸表達的是比例數，可以看到比例是50%左右，就是收入只佔支出的一半，整體上地方政府是赤字。這個問題尤其對貧窮的省特別嚴重，這裡面只列出了一部分的省級地區，可以看到這些最富裕的省大體上收支平衡，比如北京、上海、廣東、浙江，大體上平衡。最右端的青海、甘肅就是嚴重的赤字，地方政府怎麼辦？我們也知道，在中國，地方之間是非常激烈的競爭，地方政府的政績由當地經濟發展成為最主要的考核內容。地方政府很聰明，他們就進行了許多金融創新，就造出來了融資平臺或者叫做城市開發投資公司，用這些辦法繞過了一系列的規定，不可以直接發行債券，不可以向銀行借錢，用這個辦法以土地為抵押，這樣從銀行體系裡借到了巨額的貸款，其中有一些省槓桿率是相當高的，這裡面就帶來了相當大的風險。

這個統計數字表明，以地方融資平臺為基礎，地方政府的貸款逐年變化的情況，在左邊的縱軸表達的是地方債佔GDP的比例，右邊表達的是按照萬億計算的地方債的數字。這時候可以看到，到2007年雖然數字很大，但是佔GDP2%左右還不高，主要發生在金融危機之後，在國際間很多同事都感到非常吃驚，為什麼中國在金融危機之後會突然一下子加快了速度，這裡面我們可以看到地方政府的金融創新起了巨大的作用，但是這個金融創新本身又帶來了非常大的風險。一個非常基本的風險是和現在的中央政府關於土地調控政策是相關的，因為地方政府貸款主體是以土地為抵押的，以土地為抵押的時候有一個基本的判斷，無論是銀行借給錢的時候還是政府去借錢，拿土地做抵押是關於未來土地的價值，如果大家看好未來土地價值這就沒有問題，發展得很快就沒有問題，但是如果未來的土地價值有波動，比如說如果有持續五年的下降，有一些省份槓桿率很高，就會出嚴重的問題，由他們出的問題會反過來帶動整個金融體系、銀行體系會出大的問題，所以這裡面有很大的風險。

由於時間限制，非常簡單的提幾條分析中提出的初步政策建議。第一，基本體制問題。今天早晨吳敬璉也在討論中國的體制改革問題，我們的「十二五」規劃也討論中國體制改革的問題，這裡想非常講基本重要的中國體制改革要做的事情是什麼？中國的地方政府必須要對本地的百姓負責任，這句話說起來好像挺容易，好像是公理一樣，但實際上中國現在的情況不是這樣子，中國現在的情況是地方政府向上級負責任，地方政府考慮的是上級對它的考核指標，為了使地方政府對自己百姓負責任實際上是需要體制的基本變動，要有體制改革，要有制度上的安排，只有制度上有了這樣的安排，才有可能地方政府會改變他的基本行為。

第二，從稅制上講。雖然1994年開始的稅制改革在方向上是正確的，但是在1994年之後，一系列的具體做法上，把地方財政收入擠到了一個角落裡去了，這就導致了後面一系列的嚴重問題。這實際上需要做基本調整，既然地方政府承擔公共開支的主要部分，那麼地方政府就應該得到稅收收入的主要部分，這是糾正地方政府動力偏差的一個非常重要的方面。

第三，調整中國的體制，允許地方政府發債券。地方政府發債券是很重要的事，要把政府的開支方面的風險和市場上面其他的貸款分開，由政府發債券這是很重要的一步。

第四，體制基本改革方面，我們講了二十幾年甚至三十年政企分開，今天中國的政企分開的程度的確比20多年前好一些，但是仍然地方政府大量捲入商業的內容，政企分開實際上是剛才講的這一系列問題裡面核心問題之一。謝謝大家。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)