四大央行暗戰QE3

樹洞中端坐的兩老僧，一言不發，各自緩緩地伸出單掌。動作十分徐緩，四周之人卻立刻感受到掌力。樹下那位老僧，一輪發力之後，頭上冒出淡淡的霧氣，掌力所及之處沙石起舞。樹稍上的老僧，依然入定般合目含首，不過他的僧袍卻膨脹起來。

以上不是金庸武俠小說中的爭鬥場景，而是英、日、歐、美四大央行在QE政策上開始發功了。

2月中旬，英格蘭銀行與日本銀行先後重啟了量化寬鬆政策。英國央行在退出QE一段時間之後，將其債券購買額度由2750億英鎊，加碼500億。日本央行則將55萬億日元的購債額度上調5萬億。

歐洲央行先後兩次向銀行拍賣3年期低息貸款，總量逾一萬億歐元，而且將抵押品門坎不斷降低，務求銀行獲取超低成本的資金，買入利率高企的國債，穩賺不賠(只要政府不違約)地賺取息差。

龍頭老大美國聯邦儲備局，是G4央行中唯一按兵不動的。改善中的經濟數據和國內的反對聲音，令聯儲在政策推出上更謹慎。不過筆者研判，伯南克們有很大的機會增購按揭抵押債券(MBS)，通過流動性的定向注入，影響房地產市場的資金成本。美國此輪復甦如此艱難，與房地產市場了無生機有關，其背後乃是按揭供應資金鏈的斷裂。

QE3，已悄然展開(美國也快了)。與QE1和QE2不同的是，QE3是精心準備、低調出手，以近乎不宣而戰的形式啟動。而且央行的出招形式各不相同，目的也不相同。

歐洲央行是被迫出手，其目的在於為迅速惡化中的歐債危機降溫。礙於章程，歐洲央行無法直接搭救歐洲重債國的債市，於是央行以超低利率成本將資金送入銀行手中，請它們賺息差，其過程也拉低了重債國的發債成本，曲線救市。

英倫央行出手是為了救經濟。經濟重陷衰退，令已經金盆洗手的英格蘭銀行重出江湖，加大流動性注入的力度。日本經濟正在出現意外的加速增長過程，金融體系也沒有危機顯現，此時此刻根本無需QE。但是其他央行先後放水，日本按兵不動意味著日元匯率進一步升值，令出口企業雪上加霜。日本的QE具有防禦性質，不過也為金融市場的套利交易提供了更多、更便宜的借貸資金。

美聯儲劍指按揭關連證券，有其內在邏輯。房地產一日不復甦，美國的經濟復甦便多磨難甚至逆轉。在房價問題上不怕通脹，這是美國上下的共識，而且房市轉暖不僅刺激消費，更能在大選年左右選民的心情。伯南克近來不再提量化寬鬆，在筆者看來是為自己預留最大的操作空間。

這一輪貨幣政策的寬鬆，不會有財政刺激措施打配合，甚至QE需要為債臺高筑的政府財政保駕護航。除了歐洲外，並沒有一場金融危機需要救急，銀行體系也暫時看不到迫在眉睫的系統性風險，所以政策的推出十分低調。

除了四個最大的發達經濟體，澳大利亞、瑞典等一批發達國家也進入減息週期。2010年底開始的貨幣環境正常化潮流已然逆轉，印鈔機又在開動。當然，發達大國不停地QE，也為部分新興國家控制流動性的努力，設置了巨大的障礙。

新一輪量化寬鬆政策成效如何，取決於銀行金融中介功能的恢復，取決於銀行能否將央行釋出的流動性傳遞到實體經濟中。金融危機後，銀行忙於修復自身的資產負債表，在貸款領域不斷收縮戰線，寧可將資金囤放在國債市場。筆者認為，銀行這種去槓桿、避風險的心態並未改變，巴塞爾協議III的大限日漸逼近，伏爾克規則的陰影越來越大，讓銀行大舉貸款仍然難度不小。

流動性取決於基礎貨幣和乘數。央行的寬鬆政策，擴大了基礎貨幣，但是銀行的去槓桿卻降低了乘數效應。這是QE對刺激實體經濟效果不彰的主要理由。

QE對市場卻是利好的。QE將資金放入銀行手中，銀行將流動性轉入國債市場，將無風險債券的利率幾乎拉到零。低資金成本，意味著資金對估值水平有更大的容忍度。一旦風險意識改善，資金流出避險天堂，風險資產價格便有一輪飆升。

但是這輪流動性驅動的牛市，無論在力度上或長度上恐怕均不及QE1及QE2。歐債危機遠未結束，歐洲銀行需要提高資本充足率、監管條例更加嚴苛，這使銀行在增加貸款上十分謹慎。QE1、QE2救不了經濟，QE3也救不了經濟，只是為金融市場平添了一輪「開飯行情」。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)