降息與降准後 股市走勢為何如此巧合

中國人民銀行在6月7日晚間公布降低存貸款利率0.25個百分點。於是，股票市場對8日的走勢相當期待，很多市場人士將之視作「重大利好」，是「貨幣政策轉向的標誌」等。而市場的運行結果並不盡如人意，滬指在高開14點後就一路下行，收市反而比上一個交易日下跌了12點；從K線圖上看，形成了較大的陰線，相當難看。

巧合的是，近一個月前的5月14日，即中國人民銀行公布存款準備金率下調之後的首個交易日，股市走勢與6月8日的走勢幾乎完全一樣，只是8日的滬指(無論是開盤指數還是收盤指數)比5月14日少了100點而已。

更巧合的是，降低存准率的時間與降息的時間都對應著股市的破位：在滬指破2400點時，存准率下調；而滬指跌破2300點後，出現降息的消息。筆者認為，這應該不是偶然的巧合，這說明我國的貨幣政策其實早已關注包括股市在內的資產價格動向。無論是降低存款準備金率還是降息，都應該利好股市，但股市卻不漲反跌，其中的原因主要有以下三點：

第一，當前的大環境不支持股市上漲。自去年下半年以來，歐債危機有加劇的趨勢。在這種背景下，全球金融市場的去槓桿化跡象十分明顯，國際資本開始回流發達經濟體，包括中國在內的新興市場國家出現了明顯的資本外流趨勢。從統計數據看，剛剛過去的5月份，印度、巴西等國家的股市下跌了10%以上，對應的是資本外流和本幣的大幅度貶值。中國的人民幣儘管只出現了小幅度的貶值，但資本外逃的趨勢已經出現，4月份外匯佔款較3月份下降了600多億元人民幣。國際資本流動的大背景，對國內金融形成了較大的影響。

第二，國內經濟出現明顯的下行趨勢，上市公司的盈利能力明顯下滑。4月份的宏觀經濟數據已經表明，中國的經濟增長出現加速下滑的趨勢，上市公司的盈利大幅度下降。如果以去年的數據或今年第一季度的數據來分析的話，現在的股票市場估值水平的確已經很低，但如果上市公司的盈利能力出現明顯的惡化，估值水平就不見得低了。

筆者對中國上市公司的盈利前景深表擔憂，因為十年來中國經濟依靠出口擴張推動貨幣擴張，從而推動信貸擴張與投資擴張的經濟增長模式已經走到盡頭。在全球經濟下行的背景下，中國工業的產能過剩問題將十分突出，出現較嚴重的通貨緊縮現象應該是在預期之中的，斷言「股市底部」的言論是不負責任的。

很多人也看到了經濟下行對上市公司盈利能力的挑戰，但他們寄希望於政策的作用。筆者認為，綜合分析國際與國內的多重因素，再次出現「4萬億投資」的概率是很小的。將希望寄託在政策上，對於股市投資者來說是相當危險的事情。

第三，無論是降息還是降准，都是市場預期之內的事情。4月份的經濟數據出臺之後，市場就預期貨幣政策的調整，債券市場的持續上漲對此已經作了很好的詮釋。對於股市而言，只有超預期的利好才能產生刺激作用，預期之內的事情出現之後容易出現「利好兌現出貨」的效應。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)