美元即將大幅走強嗎？

【看中國2013年09月13日訊】目前市場正在屏息等待蓄著灰白色鬍鬚、學者出身的美聯儲主席伯南克在9月18日貨幣政策例會後發表的聲明。素有「債券大王」之稱的太平洋投資管理公司（Pimco）聯合創始人比爾•格羅斯（Bill Gross）的預期很可能沒錯——他認為伯南克及其執掌的美聯儲早已商定要小幅縮減量化寬鬆（QE）規模，儘管美國的經濟數據僅顯示出小幅改善。我想補充一點，伯南克及其下屬會繼續擔憂國債收益率和市場利率的節節攀升，而如果美國的國債收益率和市場利率在未來幾個月內雙雙走高的話，那麼美聯儲很可能不會再進一步縮減QE。或許「再縮減」（re-tapering）這個詞很快就會進入金融詞典？

今天，我想暫且擱置有關「伯南克會或不會縮減QE」的爭論，轉而評判一個正在形成的令人感興趣而仍佔少數的觀點：那就是除QE縮減之外，還有一些結構性的因素可能會推動美元和美國國債收益率在未來幾年內走高。其理由是，美國出現的一輪能源熱潮將促使美國貿易逆差進一步下降，減少向全球經濟提供的美元數額，從而造成一種美元稀缺的狀況，這將不可避免地促使美元走高。美國貿易逆差的減少也將導致海外國家外匯儲備的減少，降低外國對美國國債的需求，從而推高美國國債收益率，而這將有助於美元進一步走高。

如果你還沒有明白上述理由的整個思路的話，不用擔心，我會在下面為你進行全面的闡述。不過，我只想說，如果這個觀點是正確的話，那麼它將產生巨大的影響，包括對亞洲周邊地區（作者居住在新加坡——譯注）。比如，它可能意味著近期亞洲貨幣動盪僅僅是未來更大危機的冰山一角（美國國債收益率攀升導致亞洲資本流入減少——也就是說流動性趨緊）。

我碰巧並不怎麼認同這種觀點，我會概述箇中原因。但這種觀點似乎值得進行一番討論，因為它涉及到一些關鍵問題的實質，而這些問題將會推動各國經濟和市場向前邁進。

美國的能源熱潮會改變一切嗎？

理論上是這樣的：經常閱讀我的投資簡訊的大多數讀者都會贊同我提出的大多數看法。別擔心，我並不是要表現得很傲慢或者輕視別人，而只是想指出，科學表明，人們基本上會閱讀那些證明他們業已存在的偏見和觀點的東西。這就叫做確認偏見，每個人都在一定程度上這麼做。

今天我來嘗試顛覆一下。提出一個經過周詳考慮但與我自己（或許還有你自己）的看法相反的觀點。這個特定的觀點已經讓我質疑並且重新審視我自己的部分看法，或許會對你產生同樣的作用。

這個觀點認為，目前存在一些結構性的趨勢，這些趨勢將會促使美元及美國市場利率走高。過去一年以來一些股票經紀一直在極力宣傳這種言論。但金融博客作者查爾斯•休•史密斯（Charles Hugh Smith）或許是這種觀點最深思熟慮的支持者。

在他最近發表的文章《美國的能源熱潮以及美元的持續走高》（America’s Energy Boom and the Rising U.S. Dollar）中，史密斯提出了一個強有力的理由。他認為，要瞭解那些將會促使美元走高的趨勢，你必須明白為什麼美元是全球的儲備貨幣。他認為，這是因為美國願意向世界提供一個額外的美元供應量，以滿足全球對儲備貨幣的需求，從而導致美國出現貿易逆差（進口超過出口）。換句話說，美國必須通過揹負貿易逆差來輸出美元，從而向世界提供美元，讓其他國家把美元作為儲備持有，以及償付以美元計價的債務。

然而，美國的貿易逆差近來一直在持續下降。今年6月份，美國的貿易逆差創下四年來的新低，然後在7月份再次擴大。美國貿易逆差的下降主要是由於美國的能源熱潮。美國近來已經能夠向自己提供更多的能源。這具有重大意義，因為石油進口在美國每年7,500億美元的貿易逆差中佔據了40％的份額。石油進口幾十年以來一直是美國持續出現貿易逆差的最主要原因。而且還請記住，貿易逆差會對國內生產總值（GDP）造成負面影響。

總之，史密斯認為，美國的能源熱潮將促使美國的貿易逆差進一步下降。貿易逆差的下降將意味著向全球經濟輸出的美元數額減少。基本的供求原理表明，美元流通量的減少將會推高美元幣值。

史密斯繼續說道，過去18個月以來美元的走高與美國能源產量的增長相一致。他認為，這不是巧合，而是因果關係：美國能源產量的增長導致美元走高。

對亞洲及其他地區可能造成的影響

如果這種觀點是正確的話，那麼它將會徹底改變近幾十年來的趨勢——其特徵是美國的貿易逆差越來越大，而美元持續走低。對於美國而言，這對經濟將會造成積極的影響，正如史密斯所解釋的那樣：

「隨著美元走強，美國為進口能源支付的美元數額就會減少，而從能源出口中賺取的美元數額就會增加。這種能源成本的下降將會波及整個實體經濟，抵銷出口出現任何下滑所造成的影響。美元走強會降低源自於美國的所有商品和服務的成本基礎。」

不過，史密斯承認，對於美國上市公司而言，美元走強並不有利。這是因為這些公司高於50％的盈利來自於海外市場。換句話說，由於美元走高將會降低來自海外業務的盈利，他們的利潤將會受到負面影響。

就美元走強對世界其他地區造成的影響而言，史密斯的觀點讓我無法理解。他認為，其他國家也將受益於美元的走高，因為這會增加他們現有外匯儲備中美元資產的價值，擴大他們自己的信貸基礎。但他承認，未來的外匯儲備將會由於美元走高而開始收縮。

後者不會遠遠抵消前者嗎？如果是這樣（正如我的猜測）的話，那麼美元走強會對諸如亞洲等地區造成負面影響。外匯儲備的縮減意味著亞洲各國（尤其是中國）將會開始拋售本幣，以便維持本幣與美元的掛鉤。此前中國已經通過加大人民幣印發力度來維持與美元的掛鉤，這在國內催生了通脹，並且對國內的資產價格（想想房地產）提供了支持。外匯儲備的縮減將導致相反的情況發生。

不過，外匯儲備的下降意味著對美國國債的需求將會減少，從而美國國債收益率有可能攀升，這很可能會轉而導致美元走高。

另一個問題是美元走高對大宗商品造成的影響。傳統上，美元走強一直被視為對大宗商品不利。但史密斯認為，至少對於黃金而言，沒有任何證據表明美元和金價之間存在相關性。對此他似乎說得有理，但對於其他大宗商品而言，就不是那麼有道理了。對於亞洲等地區而言，大宗商品價格廣泛下跌將是另一個通縮因素。

這種觀點可能存在的幾個問題

在我看來，這個觀點存在其他幾個更加廣泛的潛在問題，即：

1）美國在非常規石油和天然氣領域的繁榮是否被誇大——尤其是就近期內可能產生的經濟收益而言。應該指出的是，國際經濟顧問公司IHS環球透視（IHS Global Insight，以下簡稱IHS）最近進行的一項研究發現，能源產量的增加促使美國去年的家庭平均可支配收入提高1,200美元。IHS認為，到2015年，這一數字將會上升至2,000多美元。我對此表示懷疑，但任何預測都可能會在很大程度上取決於石油價格。石油價格走低會大幅減少可支配收入的提高。

2）更加重要的是，這個觀點在很大程度上低估了QE在貨幣創造以及促使美元和國債收益率走低中所起的作用。史密斯反駁QE對美元造成影響的看法，他認為，美國的基礎貨幣並沒有增加，因為各大銀行把QE印發的現金留在手中，沒有放貸出去。但是，QE在債券需求方面正起到作用，並且促使債券收益率保持在低位。而債券收益率的任何攀升肯定會對美國經濟造成抑制影響（這已經在影響住房市場）。因此，債券收益率的進一步攀升很可能會促使美聯儲推出更多的QE措施。受到抑制的債券收益率將會限制美元幣值。

結論

總之，我仍然無法相信，一輪能源熱潮將會推動美國經濟復甦。雖然我意識到，由於全球經濟增長放緩，美元會出現一輪溫和走高的態勢，但美國國債收益率似乎很可能會走低而不是走高，其原因如下：

1）美國的通脹預期降低。通脹在長期利率中起著核心作用。鑒於美元走高，而大宗商品價格走低，目前所有跡象都表明會出現通脹低企（用經濟學術語來說就是反通脹）。

2）美國近來的GDP增長率處於自1948年以來任何經濟擴張時期的最低水平。美國戰後GDP年均增長率為3.5％，相比之下目前的GDP增長率為2.5％。名義GDP增長率（實際GDP增長率加上通脹率）推動債券收益率，因此GDP增速必須從此加快，才能證明國債收益率攀升的合理性。

3）美國消費者仍在償還債務，而且要持續許多年。正如傑羅姆列維預報中心（Jerome Levy Forecasting Center）經濟學家大衛•列維（David Levy）已經說明的那樣，美國私人部門的槓桿水平仍然很高，儘管牛市鼓吹者告訴你的情況與此不同。鑒於消費在美國GDP中佔據70％的份額，美國經濟增速從目前的水平進一步加快似乎頗為困難。一輪石油熱潮不會緩解這種不利情況。

4）美國和日本的「資產負債表衰退」（balance sheet recession，指由房地產或金融資產價格泡沫破滅而造成的經濟衰退）歷史表明，在一場危機爆發約13年之後，國債收益率將會見底，這意味著我們應該預期美國國債收益率在未來幾年內將會走低。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)