韓志國：做中國股市的投資者必敗

一直以來，機構投資者熱衷炒概念、炒題材同A股市場的大環境、機構投資者的構成以及其本身缺陷密切相關。

接受記者採訪的專家認為，機構熱衷投機嚴重扭曲了證券市場的資源配置功能，應當從制度上改變證券市場的大環境，從而引導機構投資者轉向長期價值投資。

分析

機構緣何偏好投機

頻繁的發起或者參與各種題材概念的炒作，投資行為短期化、散戶化，把普通投資者當成了博弈的對象……原本被管理層寄予厚望能夠穩定市場、平滑市場波動性的機構投資者，為何在A股如此熱衷於投機呢？

山東財經大學經濟學院教授宮玉松對記者表示，機構投資者作為以盈利為目的的投資機構，必然具有內在的逐利性、投機性及其它缺陷，必然具有由於委託代理關係帶來的代理風險及道德風險。

宮玉松表示，2007年開始爆發的美國次貸危機中，機構投資者充分表現出貪婪、自私、投機。它們一方面通過過度創新埋下金融危機隱患，一方面參與高風險的金融衍生產品投機，導致巨大損失，多家國際大投行、保險公司倒閉或被接管。

A股市場本身長期以來缺乏投資價值，制度不完善才是助長機構投資者大肆投機的根本原因。

「這個市場(A股)是一個沒有長期希望的市場。」著名經濟學家韓志國對記者表示，美國的市場是一個有價值投資的市場，大盤怎麼跌，有的股票還在漲，但中國市場向來齊漲齊跌，沒有一隻股票能夠倖免。

他認為，中國股市基本是一個行政化的市場，多年來資源配置是失敗的。「在中國，不可能產生巴菲特，因為這個市場不可能使長期投資者受益，在中國股市，只能做投機，不能做投資，做投資者必敗無疑。」

韓志國表示，在中國股市現在這個不太可能產生英雄的時代，不太可能產生價值投資的樣板，機構的投機是必然選擇甚至是唯一選擇。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新也對記者表示，長期以來，A股制度不夠完善，沒有嚴格的淘汰機制，為機構投資者進行投機提供了溫床。而另一方面，A股市場長期以來就存在濃重的投機氛圍，在這種大環境下，機構投資者傾向於「順勢而為」參與市場投機。

除了上述因素外，專家普遍認為，A股機構投資者構成缺陷也是導致其偏好投機的重要原因之一。宮玉松表示，在國際公認的養老基金、保險公司、共同基金這三大機構投資者中，保險公司和養老基金因其運營資金的長期性和穩定性被看作長期投資者，而共同基金運營資金的流動性質和必須定期給投資者回報的特點，決定了其本質上屬於短期投資者。共同基金天然的助漲助跌特徵，決定了其規模過大不利於市場穩定。國外養老基金通常佔整個資本市場資金的25%至45%。各類機構投資者實力相對均衡，長期投資者與短期投資者相互制衡，有利於證券市場相對穩定。

相比之下，在中國證券市場機構投資者的構成當中，養老基金和保險公司所佔的比例很小，很難對共同基金產生制約作用。因而，在市場的博弈當中，並沒有形成機構投資者之間相互博弈的情形，普通的散戶投資者卻成為了機構投資者尤其是公募基金的博弈對象。

危害

機構瘋狂投機已成毒瘤

「投資行為短期化，熱衷投機、熱衷題材概念的炒作已經成為了嚴重阻礙中國公募基金業健康發展的一顆毒瘤。」一位基金評價業人士對記者表示。

他認為，公募基金本應當是價值投資的堅守者，但在當前市場大環境、短期排名壓力等種種因素的影響下，卻成為了市場投機的主力。

韓志國認為，機構投資者尤其是公募基金熱衷於投機行為，同在目前制度下基金的份額持有人沒有對基金的制衡能力，基金從業人員過於年輕化有關。

數據顯示，2011年，公募基金全行業巨虧5004億元，創下了中國公募基金歷史上第二大年度虧損額，但即便如此，64家基金管理公司當年依然收取了288.64億元的管理費用。

實際上，來自長城證券基金研究中心的數據顯示，2001年至2011年的11年中，公募基金共計6年盈利5年虧損，整體創造了1797億元的利潤。相比之下，基金公司11年則共計收取了1643億元的管理費用，託管銀行則收取了289.83億元的託管費用，同時基金公司還向券商支付了284億元的交易佣金。11年來，基金投資者利潤總額與基金管理費用基本相當，基金投資者利潤與其他參與方收益比則為1:1.23.

也就是說，11年來，作為A股機構投資者的主力，公募基金給基金公司、託管行和券商的收益已經超過了基民自身。分析人士認為，正是基金公司目前「旱澇保收」的管理費用收取模式，促使基金這樣的機構投資者敢於冒險，參與題材概念炒作，並給市場帶來了巨大的風險。

以重慶啤酒為例，在這場以「乙肝疫苗」為概念的炒作當中，截至2011年三季度末，大成基金旗下就有包括大成景福、大成核心雙動力、大成行業輪動、大成優選、大成創新成長、大成景陽領先、大成景宏、大成精選增值和大成財富管理2020在內的9只產品重倉持有重慶啤酒，持股總數達到4495萬股。然而，重慶啤酒2011年12月7日公布的數據顯示，研發13年的治療用乙肝疫苗療效遠低於市場預期。自此，重慶啤酒就開始了漫漫下跌之路，自12月8日起連續遭遇了9個一字跌停，除了基金份額持有人之外，普通投資者也損失慘重。截至5月10日，重慶啤酒收報於25.13元/股，較歷史高點的83.12元/股已經下跌了69%。

機構投資者熱衷投機，導致股價暴漲暴跌，嚴重損害了中小投資者的利益。一位券商業人士對記者表示，在過度投機的股票市場上，真正獲益的只是少數有內幕消息、資金雄厚的超級主力，而中小股東由於信息不全，勢單力薄，往往是損失最大的群體。

另一方面，機構投資者熱衷投機，也不利於證券市場優化資源配置功能的發揮。資本市場最重要的功能就是優化資源配置，在一個健康的市場上，資源應當投向具有向好的成長性的公司，但過度投機行為卻嚴重地扭曲了市場的資源配置功能。這一點，在ST類的股票上表現得尤為明顯。

「爆炒垃圾股，以及炒殼重組遊戲猖獗，甚至成為了一種時尚，A股市場的定價功能及價格信號被嚴重扭曲。」董登新表示。

改變

重塑投資價值才能減少投機

A股機構投資者熱衷投機行為，已經嚴重地影響了中國證券市場的健康發展。

宮玉松認為，鑒於機構投資者能量巨大，如果放鬆監管，其破壞力尤甚。要針對機構投資者的逐利性、投機性，採取切實有效的監管措施，嚴厲查處機構投資者操縱市場、內幕交易、輸送利益、老鼠倉等違法違規行為，淨化市場環境。針對監管相對薄弱的問題，要切實加大監管處罰力度，大幅增加違法成本，提高法制和監管約束力。監管部門要回歸監管本位，要將重點放在制定和執行遊戲規則、打擊違法違規行為、保護投資者權益上。針對監管部門監管權力有限的情況，要擴大監管部門的調查和處罰權力。建立社會力量舉報機制，加大新聞媒體等社會監督力度。

董登新則認為，要徹底改變機構投資者的投機取向，除了加強監管之外，更多地是要改變整個證券市場的環境。一方面，要加強市場的淘汰機制，把不具有投資價值的垃圾公司徹底淘汰出市場；另一方面，則要提升上市公司的質量和投資價值，加大對內幕交易、虛假信息披露等違規行為的處罰力度。

實際上，從近一段時間有關監管部門的動作來看，從強化股東回報文化，鼓勵現金分紅，限制新股過度炒作，到改革新股發行制度，推出創業板退市制度，改革主板、中小板退市制度，嚴懲內幕交易，均體現出了提升A股市場投資價值的改革取向。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)