京滬高鐵部分投資者提議退出

儘管京滬高鐵運營形勢超出預期，平安資產管理有限責任公司和全國社保基金理事會卻出人意料地提出了退股的要求。

據財新記者瞭解，兩家投資機構於2012年下半年分別提出希望京滬高鐵股份有限公司（下稱京滬高鐵）大股東中國鐵路建設投資公司（下稱中鐵投）代表鐵道部回購股份。目前，鐵道部甚至更高層面仍在協調此事。京滬高鐵股東「用腳投票」，盡顯了鐵道部市場化融資中的種種尷尬。

投資者四點不滿

京滬高鐵股份公司2007年12月成立，鐵道部第一次嘗試在高鐵中引入市場化的機構投資者。中鐵投代表鐵道部投資，股權佔比56%，七家地方政府投資公司總計佔約20%，以平安資產管理有限責任公司（下稱平安）為發起人的四家保險系投資團投資160億元，佔比13.9%，為單一第二大股東；社保基金出資100億元佔8.7%。保險系投資團除平安外，還包括泰康人壽、太平洋保險和太平人壽。

投資者要求退出並非因為京滬運營情況不佳。據一位接近京滬高鐵的消息人士透露，2012年京滬高鐵客票收入為173.8億元，不包含廣告收入和平站商鋪收入。預期到2月底，京滬高鐵將達到開通以來累計運送旅客1億人次。」京滬高鐵一位內部人士證實上述說法，稱173.8億元的收入包括跨線收入，即其他列車使用京滬高鐵支付的線路使用費等。但他強調上述運營數據未經審計，還沒有提交董事會。京滬高鐵目前的收入已可覆蓋委託運營成本、折舊與利息支出——後兩項支出比較固定：按照40年折舊計算，2200億元總投資每年折舊55億元；總投資的一半是貸款，按照5%的利息計算，年利息約60億元。較難測算的是委託運營部分。京滬高鐵公司委託北京鐵路局、濟南鐵路局、上海鐵路局來運營，除車輛等固定成本外，還包括人員服務、水電費用維修費用等。目前成本是一年一談。

據財新記者瞭解，平安和社保基金兩家機構的意見主要來自四個方面：

一是投資規模超出預期。京滬高鐵可研報告顯示的總投資是1600億元，在外部機構入股後，2008年1月京滬高鐵開始動工，最後總投資達到2200億元，其中征地就比預期多花了200億元。

二是票價調整。京滬高鐵全長1318公里，二等座票價為555元，每公里為0.42元，而投資者按照可研報告自己建立模型測算所得票價是0.48元。目前的高鐵車票定價水平低於投資者預期。

三是公司治理不規範。京滬高鐵開通後多次調整運行圖，即調整行車數量。其間還減少過發車數量、降低過商務艙價格等。「鋪畫權掌握在鐵道部手中，但這些調整都不會告知股東，我們沒有任何話語權，這些變數都影響我們的投資收益。」一位投資人稱，「我們是長期投資，前十年不會盈利，主要靠後十年賺錢。但現在看到的不確定性因素過多，比如高鐵降速，就勢必影響到發車密度，並影響到將來的運營收入。」

四是鐵路清算系統不透明，股東難以獲知跨線收入是否完全並入。上述投資人強調，保險資金作為長期投資者，並不追求高額利潤，只要求穩定回報，高鐵投資類似債類的股權投資，所以希望財務模型能測算長遠投資收益，如果變數太多就無法測算。

平安三次否決投資京滬

一位鐵路系統人士對財新記者表示，「鐵道部本來就是收支兩條線，收入全部進結算中心，中心分完賬，再給各鐵路局或公司拔款，各公司再給股東分賬。各鐵路局之間結算很繁雜，北京局的車跑到廣鐵集團，每個車站賣了多少票，車在廣鐵基地維護，該交多少錢，股東哪能搞得清？」

對於投資人的「牢騷」，京滬高鐵一位內部人士也大吐苦水。他認為，股東在鬧的原因是地方的征地拆遷費用超出預算，總征地費用由地方按當地標準出錢徵用，費用超支所佔的股份就增大，必然攤薄外部機構投資人的股份。

「京滬高鐵的地方拆遷費用超了200億元左右，主要是可研階段對拆遷面積測算不準。地方政府征地工作特別難，機構投資人只出錢不出力，站著說話不腰疼。」上述京滬高鐵內部人士表示。

一位接近京滬高鐵董事會的知情人士對財新記者稱，京滬高鐵籌建時，因投資規模大，資本金佔比要達到50%，當時鐵道部急於尋找社會資金支持，甚至一度考慮給投資者以董事席位。最初，保監會希望中國人壽牽頭，但中國人壽認為京滬高鐵的票款等收入確認方式並不清晰，還是在鐵道部的大賬中，投資存在不確定因素。鐵道部沒有給出清晰的答覆。中國人壽認為，鐵道部軍事化管理色彩較重，離市場化還有很大距離，初期接觸後沒有再跟進。

最後，京滬高鐵投資項目由平安牽頭投資。據財新記者瞭解，平安內部亦曾三次否決了這一投資，認為存在風險，並由保監會遞信給鐵道部，希望增加一些承諾，但鐵道部的回覆並無改進。最終國務院出面協調，要求保險公司支持京滬高鐵。在這一大背景下，平安被動地投資了京滬高鐵。

在高鐵建設的需求下，鐵道部仍然非常需要補充資本金。在京滬高鐵引入投資人之後，建設中的武廣高鐵也開始尋找投資人，中信證券還曾經為此做了推介材料，但真正有實力的長期投資人主要還是保險公司、社保基金等，但京滬高鐵之後，這些投資者對鐵路的投資非常謹慎，至今其他鐵路的投資項目並無進展。

鐵道部原部長劉志軍下臺之後，鐵道部不再像過去那麼強勢，投資人感到有了重新談判的可能性，遂提出回購股份的動議。「我們只是和中鐵投談，但他們也沒錢。」上述投資人稱。而中鐵投融資部的一位人士則對財新記者表示：「這個事情還得問鐵道部，我們在京滬高鐵只有一名董事。」

「我們只是希望與鐵道部重新談判，鐵道部要從社會融資就得改善公司治理與透明度。」一位投資人表示。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)