M2超100萬億，究竟是誰惹的禍？

全國兩會期間，央行發布了一組貨幣供應量數據，其中，2月底的廣義貨幣供應量（M2）餘額同比增長15.2%，餘額達到99.86萬億元，如今M2規模突破100萬億毫無懸念。昨日，央行負責人在兩會的記者招待會上表示，將採取措施加強流動性管理，要對通脹保持高度警惕，這是貨幣供應量達到歷史峰值的同時，貨幣當局明確表示加強調控的意圖。

近年來，隨著經濟高速發展，中國貨幣需求水平不斷上升，表現為貨幣供應量的增速平均高於經濟增長速度。2012年末，中國M2餘額達到97.42萬億元，居世界第一，接近全球貨幣供應總量的1/4，是美國的1.5倍。尤其是M2與GDP的比例高達188%，創下歷史新高，而同期美國M2與GDP的比例為63%。許多人認為中國已然貨幣嚴重超發，一些外媒也把「全球最大印鈔機」的高帽送給了中國的貨幣當局。

鑒於我國廣義貨幣供應量已破100萬億這個事實，現任央行行長周小川已被外界稱謂從「人民幣先生」轉向了「M2先生」。原因很簡單，在他的這10年內任期內，M2增長了5.26倍，從2002年末M2餘額的18.5萬億元,一下漲至去年底的97.4萬億。但是筆者認為，中國的貨幣超發是經濟金融的結構失衡和金融體系發展滯後所致，把中國貨幣超發全歸咎於周小川一人身上恐也有失公允。

首先,中國加入世貿組織這10年間，經濟大規模融入了全球化進程，8萬億美元的經濟體量，進出口早已佔據半壁江山。正是由於前些年我國出口貿易順差、外商投資（FDI）推動了人民幣升值的步伐，於是大量國際熱錢出於套匯的需要，流向中國這個極具吸引力的新興經濟體，於是，外匯順差、外商投資、國際熱錢一下將我國外匯儲備推上了3萬億美元大關。而在現行的結售匯體系下，每一個美元進入中國，央行都要騰龍換鳥用相應的人民幣置換出去。使得我國基礎貨幣被動投放過多。應該說，這部分M2的增長使央行被動超發貨幣，這才導致當前存款準備金率居高不下的根本原因。

如何控制我國央行基礎貨幣被動超發之魔咒呢？筆者認為應該從兩方面入手：一、盡力實現中國對外進出口貿易的平衡，縮短與西方發達國家的貿易順差。在此提前下，央行減少對外匯市場的行政干預度，加大人民幣匯率的自由波動幅度（日波幅可調至1%），完善人民幣匯率市場化機制，改變人民幣升值預期。二、更改結售匯制度，更多的藏匯於民，並且逐步放開資本項目管制，讓資金在有效的監管下可以相對自由的流入或流出（比如QDII或QFII），以減輕我國巨額外匯儲備的壓力。

其次，我國經濟結構存在失衡問題，從前是依賴出口帶動經濟快速增長,而金融危機過後,中國又開始過度的傾向於政府投資和房地產來拉動經濟，而忽視了民間消費和投資的培養，再加上中國投資項目主要是靠銀行等間接融資來解決，而通過債券、信託、PE（或VC）、股市等直接融資的佔比還相對較小，在如此情況下M2哪有不大之理。所以,要遏制M2增速的快速增長,除了開拓更多的直接融資渠道外,我們還應該調整經濟增長方式,通過城鎮化等改革讓內需真正啟動起來。

最後，M2超100萬億，體制存在很大問題。根據斯密早已遏密的密碼:市場是一隻看不見的手。看不見的手，就可以通過價格的信號自動調節市場供求關係，讓市場保持動態平衡。而需求必須是真實有效需求。非理性的需求和價格信號錯誤只能也只會創造虛假繁榮——泡沫。現在，佔據主導地位的地方政府、國企和國有銀行沒有預算硬約束，缺乏自律野蠻擴張導致的貨幣需求紊亂，所以貨幣供應並非是造成M2世界第一的主因。如果我們光要求央行通過技術手段收緊貨幣顯然無法阻止M2的擴張，因為中國M2的擴張關鍵是制度性問題。

M2過大是貨幣需求紊亂而不在供應上，這可以通過中美兩國金融數據對比驗證。金融危機之後，美聯儲四輪QE通過購買國債和MBS（房地產債券）向市場投放美元流動性約2.5萬，但美聯儲在超額準備金賬戶上，比危機前多出了2萬多億美元——所印的美鈔在市場上溜躂一圈後又返回美聯儲，所以美國的核心通脹率始終維持在2%左右。而中國央行對商業銀行存款準備金率上調至20%的比例，但是通脹和資產泡沫的陰影卻始終揮之不去。由此可見，兩國差距並不在央行的貨幣政策的鬆緊，而是市場主體對投資慾望有無自律和約束上。  

在中國，現行體制和機制下，再多的M2也可以被消耗，再多的M2也可以創造出來。就以新年1月多增信貸1.56萬億,再創歷史新高來看，沒有最高只有更高，彷彿中國的融資需求是一頭怪獸，再多的貨幣供應都填不了它的大口。中國經濟和金融資源配置狀況現實就是：國進民退、國熱民冷、國擴民縮。地方政府、國企和國有銀行三位一體結盟壟斷了金融資源，2008年之後更是如同脫韁的駿馬一樣，在中國四處野擴張，M2規模在短短几年內迅速翻番。

所以從表面上看，M2規模超過100萬億，都是央行貨幣政策寬鬆惹的禍，但實質上反映出，我國這些年來在基礎貨幣投放方式上需要改進，在經濟結構和增長方式方面還有待轉變，在金融體制方面要打破既得利益集團的金融壟斷，力推利率市場化，這樣才能使信貸資源得到更有效率的配置。而唯有這樣我們才可能擺脫M2高速增長的怪圈。既使仍按照目前M2增速13%的目標，五年內M2必然會突破200萬億元，試想中國經濟真能再來100萬億M2的洪水沖刷嗎？所以病症不能亂開藥方，靠央行貨幣政策收緊解決了不M2的膨脹問題，而是需要多管齊下，齊頭併進，才能真正遏制住M2的迅速擴張問題。     

(文章僅代表作者個人立場和觀點)