铁道部资产负债到极限 随时爆发债务危机

15%与64%，两个来自不同行业的数据直指同一个趋势——铁路资金风险。

5月，接受过银监会“腕骨”监管指标体系考核的五大国有银行铁路贷款未能过关。五大行因为铁路贷款的原因，其“单一客户（集团）集中贷”均超过15%的监管目标值；2011年底，铁道部资产负债率预计将超过一般企业的负债警戒线——60%，达到64%。

在银行人士看来，铁路贷款因有政府信用支持，是各行争抢的优质项目。而铁道部也因铁路建设投资主体单一，债务融资在铁道部资金来源中占比从2007年的56%上升至2011年的79%，4年间提高23个百分点。

财务专业人士认为，随着资产负债率触及承受极限，未来铁道部将很难继续通过借债进行铁路投资，打开铁路投资闸门，引进广泛的民间投资者，已是势在必行。

铁道部改革在4月22日迎来转机。新任铁道部部长盛光祖当天在全路电视电话会议上表示，将推进铁路体制机制改革。

市场人士分析，铁道部将在未来的改革中扩大经营自主权和经营方式转变、启动铁路局的企业化，实行政企分开，充分利用股权融资盘活存量资产。在资金紧张的背景下，通过发行股份收购铁道部存量资产将是重要的融资途径之一。

进入5月来，刚刚发布完一季报的工、农、中、交、建五大行铁路贷款问题，因监管考核浮出水面。

银监会针对五大国有银行的“腕骨”监管指标体系中有一项为大额风险集中度，其对应的指标为“单一客户（集团）集中贷”。一位国有大行财务负责人说，今年一季度该行接受考核后，“单一客户（集团）集中贷”因铁路贷款未能过关。

该行授信部负责人透露，五大行“单一客户（集团）集中贷”的监管目标值和触发值均相同，分别为15%和14.5%。目前，五大行铁路贷款均超过15%的目标值。

按银监会监管一部人士的解释，“触发值”是给银行设置的防护栏和警戒线，突破触发值，银监会会立即采取措施进行警告，而越过目标值，意味着风险的洪水汹涌而来。

“超级大的项目，特别是铁路贷款，现在各银行都吃不消。”农行战略管理部宏观经济研究处付兵涛说。

上述银监会人士认为，铁路贷款超标反映的正是几大行对单一客户过于依赖的危险。不过，他说，目前银监会已对各行的该项指标有放宽。

在监管层看来，“腕骨”监管体系是“一个技术的东西”，铁路贷款则比较复杂。上述国有大行授信部负责人认为，铁路贷款目前并不是信贷收紧的行业，在当前铁路体制改革的关键节点，铁路建设更需要银行贷款的支持。目前该行的铁路贷款余额为1000多亿元，贷款利息则“随行就市”，已由之前的按基准利率下浮10%到以基准利率放贷。

一位国有大行宏观经济研究部人士解释，铁道部不是一个单纯的商业企业，铁路贷款的背后有政府信用的支持。因此，铁路贷款项目比较有优势，成为各银行争抢的项目。至于铁路贷款隐藏的信用风险，该人士认为，铁路贷款与国家经济发展大局相关，“只要国家经济平稳，铁路贷款的风险不是大问题。”他说。

但北京交通大学经济管理学院赵坚教授不同意上述观点，他认为，以铁道部目前的盈利水平来看，铁路贷款的归还最后只能是国家财政兜底。

赵坚说，中国高铁的建设标准和建设成本过高，规模过大，而铁道部的资金链条极为脆弱。“建设一公里时速300公里的高速客运专线的成本，是建设一公里普通铁路的3倍左右。高铁建设片面追求高速度将导致巨大的金融风险，中国存在着铁路债务危机转化为政府债务危机的风险。”

8200亿元——这将是铁道部2011年全年的资金需求，而这个数字的背后是铁道部今年底64%的资产负债率。

长期以来，中国铁路一直处于建设、管理和投资的困局中。2008年，调整后的《中长期铁路网规划》正式颁布实施。彼时金融危机爆发，国家4万亿经济刺激计划出台——中国铁路投资迎来历史上高速扩张时期，全国铁路固定资产投资由4168.47亿元升至2009年的7013.21亿元，铁路投资年均增速超过了64%。

2011年初，铁路工作会议上，包括基本建设投资、更新改造和车辆购置，全国铁路固定资产投资计划总规模为8500亿元。尽管最近铁路投资规模调整为7455亿元，但2007年这一数字还是2520.70亿元。

快速增长的投资背后是铁路建设投资主体的单一。“十一五”期间，铁路固定资产投资中，铁道部的直接投资比例呈逐年上升的趋势，由2007年的2103亿元投资额发展到2009年的6820亿元，投资占比由83%上升至97%。

铁道部2011年第一期短期融资券募集说明书显示，当前铁路建设的资金来源主要为自身经营现金流（包括税后净利润及折旧）、税后铁路建设基金、银行贷款、融资债券及其他。

目前，铁道部自身的经营现金流和税后基本铁路建设基金每年分别约为500亿和600亿，两项合计约为1100亿元，其他资金来源每年约600亿元。

以铁道部直接投资占比85%保守估算，今年全年铁道部需投入6300亿元左右，考虑到2011年到期的债务本息合计1900亿元，2011年铁道部的资金需求约为8200亿元。

刨除1700亿元的上述资金来源，剩余约6500亿元资金将依赖于债务融资。截至2011年3月31日，铁道部已通过发行债券募集资金500亿元，因此，预计今年铁道部还将通过银行贷款及债券募集资金6000亿元。

若“十二五”期间国内年均铁路建设规模保持在7000亿元~8000亿元之间，铁道部每年的资金缺口将达到5000亿元~6000亿元。

除此之外，铁道部资产负债率快速攀升。已从2007年的42%提高至2011年一季度的58%。

据铁道部披露的2011年一季报，截至2011年3月31日，铁道部负债规模为19，836亿元，较2010年三季度的16，786亿元增长18%，预计2011年底债务规模将达到26，736亿元。

2011年一季度铁道部资产规模为34，058亿元。全年资产规模估算值为41，283亿元。由此预计，至今年底，铁道部资产负债率将达到64%，超过一般企业60%的负债警戒线。

铁道部“十一五”规划曾将铁路投融资体制改革总体目标确定为“大力吸引地方政府和境内外各类社会资金直接投资铁路建设，积极引进战略投资者，大幅度提高项目直接融资比重”等。但目前来看，铁路投资主体单一状况未有突破。而铁路投资主体单一带来的后果是铁道部每年将面临巨额的融资压力。

“若不开放社会融资渠道，引进民间投资者，铁道部的资产负债率将很快突破70%，届时，巨额债务利息将使中国铁路的投资回收变得更为困难。”某国际会计师事务所财务专业人士说。

上述铁道部融资券募集说明书显示，国内铁路建设中每年新增银行贷款由2007年的771亿元升至2010年的4993亿元，债券融资余额则由 2007年的1169亿元升至目前的5755亿元。债务融资在铁道部资金来源中占比从2007年的56%上升至2011年79%，4年间提高23个百分点。

自1995年起，铁道部开始陆续发行铁路建设债券，2006年进入大规模发行时期。当年共发行三期共计400亿元铁路建设债券。上述债券募集书统计显示，自2001年以来，铁道部已发行尚未到期的债券融资额为5755亿元，其中铁路建设债券3730亿元，中期票据及中期融资券合计870亿元，短期融资券855亿元，超短期融资券300亿元。

2010年铁道部银行贷款余额约为13，373亿元；2011年一季度，铁道部债务余额为19，836亿元。

由于铁道部银行贷款均为中长期贷款，因此，“十二五”期间，铁道部将不会面临大额到期贷款。不过，此间，铁道部每年需支付的到期本息都在1000亿元以上，其中支付的利息每年都有约860亿元。而2011年由于多期债券同时到期，支付的债务本息将达到1970亿元。

重债压身，投融资渠道有限的铁道部，将如何应对偿还债务及到期本息的压力？

铁道部盈利最好的年景发生在2007至2009年，其中2007年的净利润87亿元。同时这3年间，每年用于还本付息的资金已占到铁道部募集资金的10%以上，2007年甚至占16%。“这意味着每年至少有10%的新募集资金都用于偿还旧债，到2011年新债还旧债的比例将至21%。”上述国际会计师事务所财务专业人士说。

目前，铁道部旗下有大秦铁路和广深铁路2家上市公司。大秦铁路2010年净利润达104亿元，广深铁路2010年的净利润为16亿元。按上市公司净利润和铁道部股权比例计算，两家公司每年给铁道部贡献的净利润均在50亿元以上，而且这个数字在逐年递增。

撇除两家上市铁路公司，铁道部下属其他企业单位基本都在亏本经营。铁道部2009年审计报告显示，截至2009年底，铁道部未分配利润为-685亿元，即从铁道部实行会计核算以来，累计亏损685亿元。

上述国际会计师事务所财务专业人士认为，逐年递增的资产折旧、巨额利息支出及不断上涨的油料、配件等运输成本，是导致铁道部亏损的主要因素。考虑到中国铁路高昂的建设成本和运营成本，以及缓慢增长的营业收入，很难对铁道部的盈利保持乐观态度。

赵坚分析，中国铁路正在开展大规模建设，资产负债率快速上升是必然的，但决定铁路债务危机能否发生的关键因素，是现金流而不是资产负债率。目前，铁道部自身产生的经营现金流增长相当缓慢，主要来自客货运收入。2009年客运收入1090亿元，货运为1647亿元。虽然客运量保持两位数增长，但收入仅增加160亿元，且运输成本和财务成本也在增加。2009年真正的运输收益（收入-成本）为584亿元，比2007年下降了124亿元。

上述财务专业人士认为，随着资产负债率触及承受极限，未来铁道部将很难继续通过借债进行铁路投资，打开铁路投资闸门，引进广泛的民间投资者，已是势在必行。

安信证券行业深度分析报告指出，未来铁道部改革中，将充分利用股权融资盘活存量资产。而在铁道部资金紧张的背景下，通过发行股份收购铁道部存量资产是重要的融资途径。
 

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