陶冬博客文章全文如下:
一場猛烈的金融危機和經濟衰退,將高高在上的" 金磚四國"打落塵埃。金磚不再發光,個別的看上去甚 至更像磚頭。至於好事之徒編撰出來的"金鑽11國", 則早已樹倒猢猻散,有些還掙紮在危機中。
曾經盛極一時的新興市場故事,正面臨著重大的挑 戰。"新興"中究竟有多少是經得起時間考驗的崛起, 又有多少是虛幻的泡沫?
新興市場並非鐵板一塊,它們自身的素質也不同, 所面臨的挑戰也不同。身處險境的,主要是東歐和前蘇 聯國家。這批國家(市場稱EMEA)靠前幾年的熱錢湧入 製造出經濟增長的神話,也積下巨額貿易逆差和短期外 債。如今海外資金轉向,帶動了匯率急跌、經濟收縮, 債務危機一觸即發。
拉美國家曾是債務危機的多發地,個別中美洲國家 已出現了國債違約,不過此區域的形勢比想像的好。首 先,拉美地區並沒有出現東歐那種瘋狂借貸,槓桿率並 不高;其次,長期的石油、商品牛市下,各國財政狀況 、外匯儲備有明顯改善,抗風險能力有所提高。拉美的 問題是,石油價格長期低迷,對出口和經濟打擊頗大。
在亞洲,除韓國、印尼和印度之外,其它國家的短期外債數量並不大,在主權層面上幾乎沒有一個亞洲國 家面臨外部流動性危機,而且當地的銀行體系基本穩健 。但是,亞洲對出口的依賴是世界上最高的,全球經濟 衰退對亞洲的出口訂單造成災難性的打擊,許多國家出 口驚現20∼50%的跌幅。出口乃亞洲經濟的命脈。
至於海灣石油輸出國,它們此前對石油價格的假設 普遍過度樂觀,導致財政預算大幅偏離實際情況。當地 房地產泡沫破滅,對銀行和消費者都造成負面衝擊。迪 拜過於進取的投資計畫,使其成為海灣地區的高危分子。
筆者看來,新興市場國家風險上的甄別,可以圍繞 兩大主線:一是對海外資金(尤其是短期資金)的依賴 度,二是對海外市場的依賴度。前者顯示危機程度,後 者表示復甦能力。
在2007年新興市場故事大紅大紫時,有9290億美元 流入新興市場。據國際金融協會(IIF)估計,今年的資 金流入量可能不超過1650億美元,商業貸款更呈淨流出 。金融海嘯、去槓桿化、風險意識急升,導致外部資金 幾乎斷流。資金供應上的滄桑之變,對於依靠外資流入 來平衡國際收支的國家是一個沈重的打擊,對於過度借 貸的國家則可能是致命的。筆者相信,部分新興市場國 家的債務危機已難避免,屆時對整個新興市場以及全球 金融業的衝擊,則取決於其它國家和國際金融組織救援 的速度和力度。
新興市場經濟起飛,往往依賴於外部需求。上世紀 80-90年代,新興市場國家的增長動力中40%來自外部市 場,最近十年,這一比率更升高至近70%。全球聯動式的 經濟衰退,製造出一個罕見的懸崖式出口下降,對依賴 製造業出口的亞洲和依賴商品能源出口的拉美、非洲、 海灣國家打擊沈重。
在未來數年,筆者認為全球經濟的大環境是,信貸 的去槓桿化仍會繼續,資金成本上揚;美國消費者減債 、降消費,全球貿易進入低增長;製造業、服務業外包 會面臨保護主義的挑戰,但全球化大趨勢不變;貿易失 衡狀況有所改善,新興市場國家的貿易順差明顯下降。
同時,儘管相信商品市場的短期調整仍不充分,筆 者仍看好商品、能源價格的長期走勢。全球化使佔世界 人口40%的中國人、印度人加入了商品的常規消費大軍, 這個變化徹底改變了商品、能源的供需格局,開創了歷 史上罕見的長期牛市。目前經濟不景、信貸收縮,其實 消滅了任何商品供應上的新產能。一旦經濟復甦,投資 不足、供應缺乏彈性的弱點便會暴露無餘。
過去十年的信貸氾濫,催生出一個新興市場泡沫。 但是泡沫中,又有許多正面的、結構性的經濟變化。一 場金融危機,沖洗掉泡沫成分,但是好的東西仍會保留 下來。筆者認為,新興經濟可以保存下它在製造業、服 務業的競爭優勢,以及在資源領域的供應優勢。當這些與體制上的變革(如開放市場、減少政府干預、增強匯 率靈活性、善待外資等)相結合時,經濟變得大有希望。
世界曾經分為發達國家和發展中國家,不過這個分 界正日漸模糊。筆者看來,這場危機後,開始落伍的歐 洲、日本和新興市場國家將組成世界上的中產國家。過去曾受追捧的 另一些新興市場國家,則可能被打回原型。
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